logo
Sceptic.sec  Вдумчивые рассуждения для борьбы с тревожностью и эйфорией от инвестиций
О проекте Просмотр Уровни подписки Фильтры Обновления проекта Контакты Поделиться Метки
Все проекты
О проекте
Бытует мнение, что скептик — занудный, вечно недовольный, сомневающийся человек. Мне близко изначальное значение греческого слова «skeptikos» — «вдумчивый», «тот, кто задаёт вопросы». Суть этого проекта — формулировать вопросы там, где царит «полная ясность», и находить ответы и решения там, где «ничего не понятно», применительно к финансовым рынкам и инструментам.
Проект не ставит задачу что-то «продать» или кого-то разоблачить. Вместо этого постараемся улучшить информированность, снизить тревожность и в итоге повысить удовольствие от осуществления или просто созерцания инвестиций. В этом и состоит историческая миссия просвещения.
Проект предназначен для читателей, которые:
  • В силу любознательности не хотят удовлетворяться однобокими нарративами из sell-side аналитики или мейнстримных медиа, а в силу здравого смысла не хотят погружаться в шокирующие инсайды из каналов с сигналами
  • Хотят расширять свой кругозор и инвестиционную вселенную, знакомясь с новыми рынками, эмитентами и обоснованиями для аллокации активов
  • Хотят более практического взгляда на конкретные позиции своего портфеля
  • Хотят увидеть новые аргументы и/или альтернативное мнение («а что может быть не так») по «горячим» темам или событиям
___________
Какие материалы будут публиковаться:
  • Заметки о событиях, имеющих значение, в формате коротких эссе, содержащих как можно больше оригинальной интерпретации и как можно меньше тезисов, которые Вы уже могли где-то видеть
  • Придирчивый подход к популярным компаниям и историям для поощрения объективной дискуссии
  • Переводы с юридического на инвестиционный язык нормативных новелл и практического их применения участниками рынка
  • Оперативная трактовка первоисточников (раскрытий компаний, существенных фактов), которые создают интересные прецеденты или новые «правила игры»
  • Заметки об эмитентах бондов со всего мира (в основном emerging- и frontier markets), качественных не в силу букв рейтингов от международных агентств, а в силу привлекательности contractual return от вложений в их долговые бумаги
___________
Какие материалы вряд ли Вам встретятся:
  • Новостная аналитика, комментарии и попытки рационализировать все события, отчёты, высказывания и иной «белый шум», звучащий ежедневно в инфополе
  • Длинные, «правильные» ресерчи с 15 страницами графиков и 10 дисклеймеров, большая часть содержимого которых неизбежно дублирует другие тексты на ту же тему
  • Сложные математические модели, в которых 5% изменение переменной меняет output в 2 раза
Ритм проекта может быть вариабельным. Иногда на самом деле не происходит ничего важного, и это отличный повод отдохнуть от сверхпотребления информации, к которому человечество всё больше приучается. Или, в зависимости от настроения, почитать про добычу угля в Индонезии, производство мяса в Парагвае, сплав нигерийской нефти на баржах по реке и «премию за лень» в project bonds на данном проекте:)
Публикации, доступные бесплатно
Уровни подписки
Единоразовый платёж

Безвозмездное пожертвование без возможности возврата за полезность материала, вдохновение или наступившую определённость.

Помочь проекту
Разумный инвестор 600₽ месяц

Несколько коротких эссе в месяц о существенном, минимизация банальности, максимизация полезности

Оформить подписку
Фильтры
Обновления проекта
Контакты

Контакты

Поделиться
Читать: 10+ мин
logo Sceptic.sec

Золотые облигации Полюса: Quod licet Iovi, non licet bovi

Доступно подписчикам уровня
«Разумный инвестор»
Подписаться за 600₽ в месяц

Золотые облигации наносят ответный удар, юанизация банковских книг, моральный риск охватывает CNH-первичку

Читать: 9+ мин
logo Sceptic.sec

Российские CNH-бонды: дим-самы пропали из меню

Доступно подписчикам уровня
«Разумный инвестор»
Подписаться за 600₽ в месяц

Куда исчезают дим-самы, кто занимает последним, дорогой кредитный риск в CNH

Читать: 7+ мин
logo Sceptic.sec

Российские евробонды: This Is the Way

Сегодня ‎меньше‏ ‎экзотики, ‎больше ‎евробондов, ‎замещений ‎и‏ ‎моральной ‎подготовки‏ ‎к‏ ‎«а ‎что, ‎если‏ ‎я ‎не‏ ‎хочу ‎замещаться», ‎«почему ‎Газпром‏ ‎мне‏ ‎не ‎переводит‏ ‎рубли ‎в‏ ‎НРД», ‎«когда ‎мне ‎в ‎швейцарский‏ ‎банк‏ ‎придёт ‎выплата‏ ‎по ‎РЖД‏ ‎за ‎апрель ‎2022» ‎в ‎формате‏ ‎дайджеста‏ ‎последних‏ ‎событий.

I.             ‎Госкорпоративно-ресурсный‏ ‎ВЭБ

ВЭБ ‎объявил о‏ ‎получении ‎15.12.2023‏ ‎разрешения‏ ‎Правительственной ‎комиссии‏ ‎по ‎контролю ‎за ‎осуществлением ‎иностранных‏ ‎инвестиций ‎исполнять‏ ‎обязательства‏ ‎перед ‎держателями ‎выпуска‏ ‎еврооблигаций ‎без‏ ‎соблюдения ‎положений ‎пунктов, ‎установленных‏ ‎п.‏ ‎4, ‎4(2)‏ ‎и ‎4(3)‏ ‎Указа ‎Президента ‎Российской ‎Федерации ‎от‏ ‎05.07.2022‏ ‎№ ‎430,‏ ‎то ‎есть‏ ‎VEB, ‎6,8% ‎22nov2025, ‎USD ‎[XS0559915961]без‏ ‎выпуска‏ ‎Замещающих‏ ‎Облигаций. Компания ‎продолжит‏ ‎осуществлять ‎выплаты‏ ‎в ‎RUB‏ ‎держателям‏ ‎в ‎российских‏ ‎депозитариях ‎через ‎инфраструктуру ‎НРД.

Исходя ‎из‏ ‎комментариев ‎Алексея‏ ‎Моисеева,‏ ‎заместителя ‎министра ‎финансов,‏ ‎в ‎интервью‏ ‎Интерфакс 09.01.2024, на ‎данный ‎момент ‎только‏ ‎один‏ ‎заёмщик ‎получил‏ ‎разрешение ‎не‏ ‎выпускать ‎ЗО ‎для ‎бумаг ‎с‏ ‎погашением‏ ‎позже ‎2024‏ ‎года:

«Из ‎тех,‏ ‎которые ‎не ‎гасятся ‎в ‎2024‏ ‎году,‏ ‎только‏ ‎по ‎одному‏ ‎случаю ‎мы‏ ‎выдали ‎разрешение‏ ‎не‏ ‎замещать ‎пока‏ ‎еврооблигации. ‎Этот ‎заемщик ‎реально ‎сделал‏ ‎консент ‎для‏ ‎держателей‏ ‎и ‎меньше ‎четверти‏ ‎держателей ‎евробондов‏ ‎сказали, ‎что ‎они ‎хотят‏ ‎получить‏ ‎замещающие ‎облигации.‏ ‎На ‎основании‏ ‎этого ‎было ‎принято ‎решение, ‎что‏ ‎можно‏ ‎им ‎дать‏ ‎разрешение».

ВЭБ ‎проводил‏ ‎консент ‎дважды: ‎в ‎сентябре ‎2023‏ ‎и‏ ‎повторно‏ ‎в ‎ноябре‏ ‎2023. ‎В‏ ‎первый ‎раз‏ ‎госкорпорация‏ ‎выступила ‎не‏ ‎так ‎изощрённо, ‎как ‎НорНикель ‎и‏ ‎НЛМК, ‎попросив‏ ‎держателей‏ ‎проголосовать ‎за ‎ОТКАЗ‏ ‎от ‎замещения,‏ ‎и ‎логично, ‎не ‎набрав‏ ‎75%‏ ‎нерациональных ‎инвесторов.‏ ‎Во ‎второй‏ ‎итерации ‎уже ‎были ‎применены ‎лучшие‏ ‎практики‏ ‎и ‎неучастие‏ ‎в ‎скоротечном‏ ‎голосовании ‎считалось ‎по ‎умолчанию ‎согласием‏ ‎на‏ ‎сохранение‏ ‎прямых ‎выплат.

Какой‏ ‎из ‎опросов‏ ‎выглядит ‎более‏ ‎«реально»‏ ‎решать ‎уважаемым‏ ‎читателям, ‎но ‎в ‎итоге ‎ВЭБ‏ ‎разрешение ‎получил, а‏ ‎НорНикель‏ ‎и ‎НЛМК, ‎также‏ ‎проводивших ‎2‏ ‎голосования, ‎разместили ‎/ ‎размещают‏ ‎ЗО.‏ ‎Пока ‎в‏ ‎своей ‎категории‏ ‎разрешение ‎ВЭБа ‎эксклюзивное, ‎как ‎и‏ ‎дозволение‏ ‎Газпрому ‎не‏ ‎исполнять ‎платежи‏ ‎в ‎рублях.

Другой ‎важный ‎момент ‎из‏ ‎пресс-релиза‏ ‎ВЭБа‏ ‎— ‎уточнение‏ ‎порядка ‎выплат‏ ‎по ‎бумагам‏ ‎держателей‏ ‎в ‎иностранных‏ ‎депозитариях. ‎Средства ‎в ‎рублях ‎выплачиваются‏ ‎на ‎счёт‏ ‎«С»‏ ‎Платёжного ‎Агента ‎в‏ ‎лице ‎Bank‏ ‎of ‎New ‎York ‎Mellon,‏ ‎London‏ ‎Branch, ‎открытый‏ ‎в ‎НКО‏ ‎АО ‎НРД. ‎Как ‎уже ‎обсуждалось на‏ ‎проекте,‏ ‎специфика ‎режима‏ ‎счета ‎«С»‏ ‎не ‎позволяет ‎оттуда ‎вызволять ‎средства‏ ‎(в‏ ‎отличие‏ ‎от ‎счетов‏ ‎«Д»).

Таким ‎образом,‏ ‎вероятность ‎прямых‏ ‎выплат‏ ‎в ‎рублях‏ ‎держателям ‎бумаг ‎VEB ‎в ‎иностранных‏ ‎депозитариях ‎(в‏ ‎том‏ ‎числе, ‎по ‎заявлениям)‏ ‎становится ‎очень‏ ‎низкой. ‎А ‎BNY, ‎в‏ ‎свою‏ ‎очередь, ‎пополняет‏ ‎обменный ‎фонд‏ ‎для ‎замороженных ‎активов.

II.            ‎Правильный ‎Полюс

Пример‏ ‎ВЭБа‏ ‎не ‎вдохновил‏ ‎Полюс, ‎которому‏ ‎в ‎январе ‎2024 ‎предстоит ‎погасить‏ ‎выпуск‏ ‎PGILLN‏ ‎4.7 ‎01/29/24‏ ‎[XS1713474325]. Российский ‎голдмайнер‏ ‎продолжает ‎соблюдать‏ ‎приличия‏ ‎и ‎пытаться‏ ‎обслуживать ‎евробонды ‎по ‎предусмотренной ‎Условиями‏ ‎выпуска ‎схеме,‏ ‎несмотря‏ ‎на ‎включение ‎в‏ ‎SDN-лист.

Условия ‎выпуска‏ ‎были ‎изменены ‎и ‎одобрены‏ ‎собранием‏ ‎держателей ‎облигаций‏ ‎в ‎августе–сентябре‏ ‎2022 ‎года. ‎Сменился ‎Trustee ‎(Доверительный‏ ‎управляющий)‏ ‎на ‎LCPIS, был‏ ‎введён ‎механизм‏ ‎раздельных ‎выплат, ‎позволяющий ‎платить ‎в‏ ‎рублях‏ ‎в‏ ‎российские ‎депозитарии,‏ ‎а ‎также‏ ‎было ‎введено‏ ‎условие‏ ‎выплат ‎в‏ ‎Альтернативной ‎валюте, ‎которое ‎и ‎наступило‏ ‎после ‎включения‏ ‎в‏ ‎списки ‎OFAC.

Вместо ‎счетов‏ ‎с ‎буквами‏ ‎«Д» ‎и ‎«С» ‎и‏ ‎выплат‏ ‎по ‎заявкам‏ ‎Полюс ‎передал рубли‏ ‎для ‎погашения ‎и ‎выплат ‎купона‏ ‎в‏ ‎пользу ‎Trustee,‏ ‎который ‎должен‏ ‎получить ‎подтверждение ‎от ‎клиринговых ‎систем‏ ‎(Euroclear/Clearstream)‏ ‎о‏ ‎возможности ‎перевода‏ ‎средств. ‎Будет‏ ‎ли ‎Trustee‏ ‎сам‏ ‎конвертировать ‎RUB‏ ‎в ‎USD ‎или ‎предложит ‎заведомо‏ ‎безнадёжный ‎вариант‏ ‎с‏ ‎переводом ‎RUB ‎в‏ ‎клиринговые ‎системы,‏ ‎узнаем ‎позже.

Вообще ‎вера ‎в‏ ‎порядок‏ ‎выплат, ‎«основанный‏ ‎на ‎правилах»®,‏ ‎и ‎то, ‎что ‎кто-то ‎в‏ ‎Euroclear‏ ‎читает ‎Директивы‏ ‎OFAC, ‎Executive‏ ‎order ‎14024 ‎или ‎хотя ‎бы‏ ‎FAQ заслуживает‏ ‎уважения.‏ ‎Но, ‎скорее‏ ‎всего, ‎по‏ ‎прошествии ‎трёх‏ ‎месяцев‏ ‎Компании ‎придётся‏ ‎либо ‎использовать ‎счета ‎«Д», ‎либо‏ ‎прямые ‎выплаты.‏ ‎Собственно,‏ ‎реализация ‎этих ‎опций‏ ‎и ‎прописана‏ ‎в ‎качестве ‎условий ‎возврата‏ ‎перечисленной‏ ‎суммы ‎от‏ ‎Trustee ‎обратно‏ ‎к ‎Гарантору ‎по ‎выпуску ‎(ПАО‏ ‎«Полюс»).

III.‏           ‎Непереводимый ‎Nordgold

 «Были‏ ‎токсичные ‎бумаги.‏ ‎Мы ‎этого ‎не ‎отрицаем. ‎Но‏ ‎они‏ ‎самоликвидировались»

Кейсы‏ ‎Nordgold ‎и‏ ‎ГТЛК ‎в‏ ‎конце ‎года‏ ‎открыли‏ ‎перспективы ‎более‏ ‎активных ‎сделок ‎замещения ‎санкционных ‎евробондов,‏ ‎которые ‎не‏ ‎рассчитываются‏ ‎в ‎Euroclear. ‎Эмитенты‏ ‎открывают ‎в‏ ‎российском ‎депозитарии ‎Счёт ‎погашения‏ ‎еврооблигаций,‏ ‎затем ‎евробонды‏ ‎переводятся ‎внутри‏ ‎депозитария ‎на ‎счёт ‎Эмитента ‎замещающих‏ ‎облигаций.‏ ‎На ‎счёте‏ ‎прямого ‎участника‏ ‎в ‎вышестоящем ‎Euroclear/Clearstream ‎или ‎даже‏ ‎в‏ ‎самом‏ ‎параноидальном ‎ЦД‏ ‎Казахстана ‎всё‏ ‎остаётся ‎без‏ ‎изменений.‏ ‎Клиент ‎делает‏ ‎нормальную ‎сделку ‎с ‎поставкой ‎бумаг,‏ ‎Эмитент ‎спокоен,‏ ‎что‏ ‎обязательства ‎не ‎задвоятся.‏ ‎После ‎даты‏ ‎погашения ‎переводит ‎их ‎на‏ ‎счёт‏ ‎погашения ‎в‏ ‎том ‎же‏ ‎Депозитарии, ‎что ‎позволяет ‎их ‎списать.

Благодаря‏ ‎этому,‏ ‎в ‎том‏ ‎числе, ‎Нордголд,‏ ‎4,125% ‎9oct2024, ‎USD ‎[XS2060792236] ‎попал‏ ‎в‏ ‎категорию‏ ‎евробондов ‎с‏ ‎наибольшим ‎коэффициентом‏ ‎замещения ‎на‏ ‎локальные‏ ‎бумаги, ‎уступая‏ ‎только ‎бумагам ‎Совкомфлота, ‎который ‎«пылесосил»‏ ‎евробонды ‎в‏ ‎рамках‏ ‎допвыпуска ‎ЗО ‎с‏ ‎апреля ‎по‏ ‎декабрь ‎2023.

Но ‎есть ‎и‏ ‎не‏ ‎изученные ‎до‏ ‎конца ‎побочные‏ ‎эффекты. ‎Замещающий ‎выпуск ‎Нерюнгри-Металлик ‎ЗО-2024‏ ‎разместился‏ ‎14.12.2023, ‎и‏ ‎выплатил ‎обещанный‏ ‎дополнительный ‎доход ‎в ‎размере ‎8,25%‏ ‎от‏ ‎номинала‏ ‎(4 ‎пропущенных‏ ‎купона) ‎28.12.2023.‏ ‎Однако ‎спустя‏ ‎почти‏ ‎месяц ‎так‏ ‎и ‎не ‎получен ‎листинг, ‎и‏ ‎бумага ‎не‏ ‎торгуется‏ ‎на ‎Мосбирже. ‎Аналогичная‏ ‎ситуация ‎и‏ ‎с ‎выпуском ‎НЛМК ‎ЗО26-Д,‏ ‎разместившимся‏ ‎29.12.2023.

Практические ‎выводы:

1. Возникли‏ ‎4 ‎школы‏ ‎(или ‎как ‎пишут ‎в ‎Стране‏ ‎восходящего‏ ‎солнца ‎и‏ ‎нерастущих ‎процентных‏ ‎ставок ‎«道» ‎— ‎до, ‎«путь»)‏ ‎исполнения‏ ‎обязательств‏ ‎перед ‎держателями‏ ‎российских ‎корпоративных‏ ‎евробондов ‎в‏ ‎иностранных‏ ‎депозитариях:

  • На ‎счета‏ ‎«С» ‎в ‎RUB ‎в ‎адрес‏ ‎Платёжного ‎Агента‏ ‎(ВЭБ-до);
  • На‏ ‎счета ‎«Д» ‎в‏ ‎RUB ‎в‏ ‎адрес ‎иностранных ‎депозитариев ‎(СИБУР-до);
  • Перевод‏ ‎RUB‏ ‎через ‎дружественного‏ ‎платёжного ‎агента‏ ‎в ‎Euroclear ‎(Полюс-до);
  • Прямые ‎выплаты ‎на‏ ‎банковские‏ ‎счета ‎владельцев‏ ‎в ‎RUB‏ ‎по ‎заявлениям ‎(Северсталь-до).

Какой ‎путь ‎выберут‏ ‎остальные‏ ‎российские‏ ‎эмитенты, ‎не‏ ‎выплачивавшие ‎доходы‏ ‎держателям ‎в‏ ‎иностранных‏ ‎депозитариях, ‎сказать‏ ‎пока ‎трудно, ‎но ‎Северсталь-до выглядит ‎самым‏ ‎комфортным ‎для‏ ‎инвесторов.

2. Для‏ ‎евробондов ‎с ‎хранением‏ ‎в ‎иностранных‏ ‎депозитариях ‎уступка ‎прав ‎—‏ ‎по-прежнему‏ ‎единственная ‎опция‏ ‎пройти ‎замещение.‏ ‎Для ‎санкционных ‎бумаг ‎с ‎хранением‏ ‎в‏ ‎Euroclear ‎можно‏ ‎обойтись ‎внутренним‏ ‎переводом, ‎если ‎у ‎Эмитента ‎счёт‏ ‎в‏ ‎том‏ ‎же ‎Депозитарии.

3. Преимущество‏ ‎в ‎ликвидности‏ ‎после ‎замены‏ ‎евробонда‏ ‎на ‎ЗО‏ ‎может ‎быть ‎подвергнуто ‎сомнению, ‎если‏ ‎практика ‎не‏ ‎получать‏ ‎листинг ‎по ‎локальным‏ ‎бумагам ‎распространится‏ ‎и ‎на ‎другие ‎выпуски.

НЕ‏ ‎является‏ ‎инвестиционной ‎рекомендацией,‏ ‎в ‎том‏ ‎числе ‎индивидуальной ‎

У ‎автора ‎нет‏ ‎позиций‏ ‎в ‎ценных‏ ‎бумагах ‎компаний,‏ ‎упомянутых ‎в ‎данной ‎статье

Читать: 13+ мин
logo Sceptic.sec

Paper certificates: бумага наносит ответный удар

На ‎минувшей‏ ‎неделе ‎проходило ‎корпоративное ‎действие ‎в‏ ‎расписках ‎TCS‏ ‎Group,‏ ‎а ‎именно ‎J.P.‏ ‎Morgan, ‎сворачивающий‏ ‎свою ‎деятельность ‎в ‎роли‏ ‎Кастодиана‏ ‎программы ‎GDR,‏ ‎уведомил ‎держателей‏ ‎о ‎возможности ‎провести ‎канцелляцию ‎распискок‏ ‎и‏ ‎обменять ‎их‏ ‎на ‎бумажные‏ ‎сертификаты.

Казалось, ‎это ‎то ‎самое ‎действие,‏ ‎на‏ ‎которое‏ ‎никогда ‎не‏ ‎реагируют, ‎сугубо‏ ‎техническая ‎история,‏ ‎о‏ ‎которой ‎не‏ ‎стоило ‎бы ‎и ‎писать. ‎Однако‏ ‎три ‎четверти‏ ‎держателей‏ ‎из ‎моей ‎скромной‏ ‎выборки, ‎бумаги‏ ‎которых ‎уже ‎хранятся ‎в‏ ‎российских‏ ‎депозитариях, ‎в‏ ‎спешке ‎(дедлайн‏ ‎был ‎19.01.2024) ‎начали ‎подавать ‎документы‏ ‎на‏ ‎участие.

Мы ‎живём‏ ‎в ‎мире‏ ‎бездокументарных ‎ценных ‎бумаг, ‎который ‎кажется‏ ‎вполне‏ ‎естественным.‏ ‎Но ‎в‏ ‎глубинах ‎прячутся‏ ‎тени ‎«старого»‏ ‎порядка,‏ ‎а ‎годы‏ ‎удобства ‎электронных ‎расчётов, ‎номинальных ‎держателей‏ ‎и ‎депозитарных‏ ‎переводов‏ ‎не ‎искоренили ‎желание‏ ‎обладать ‎той‏ ‎самой ‎«настоящей, ‎фактической, ‎окончательной» бумажкой.

Столкновение‏ ‎с‏ ‎этими ‎древними‏ ‎инстинктами ‎—‏ ‎тема ‎сегодняшней ‎передачи. ‎Все ‎цитаты‏ ‎вымышлены,‏ ‎все ‎совпадения‏ ‎случайны, ‎все‏ ‎ценные ‎бумаги ‎на ‎самом ‎деле‏ ‎не‏ ‎из‏ ‎бумаги.

Как ‎получить‏ ‎такой ‎сертификат

«Но‏ ‎только ‎условие:‏ ‎как‏ ‎угодно, ‎что‏ ‎угодно, ‎когда ‎угодно, ‎но ‎чтобы‏ ‎это ‎была‏ ‎такая‏ ‎бумажка, ‎при ‎наличии‏ ‎которой ‎ни‏ ‎Минфин ‎РБ, ‎ни ‎Республиканский‏ ‎Центральный‏ ‎Депозитарий ‎Ценных‏ ‎Бумаг ‎не‏ ‎могли ‎даже ‎подумать ‎о ‎том,‏ ‎чтобы‏ ‎не ‎заплатить‏ ‎по ‎евробондам.‏ ‎Окончательная ‎бумажка. ‎Фактическая! ‎Настоящая!! ‎Броня!!!»

Первые‏ ‎знамения‏ ‎появились‏ ‎ещё ‎в‏ ‎декабре ‎прошлого‏ ‎года ‎в‏ ‎связи‏ ‎с ‎запланированными‏ ‎выплатами ‎по ‎еврооблигациям ‎Белоруссии-2023 ‎через‏ ‎инфраструктуру ‎НРД.‏ ‎Как‏ ‎известно, ‎в ‎конце‏ ‎2022 ‎и‏ ‎1П ‎2023, ‎после ‎того‏ ‎как‏ ‎оформилась ‎практика‏ ‎замещений ‎российских‏ ‎евробондов ‎и ‎прямых ‎выплат ‎по‏ ‎ним‏ ‎в ‎рублях,‏ ‎евробонды ‎Белоруссии‏ ‎стали ‎новой ‎«очевидной ‎темой»™. ‎В‏ ‎отличие‏ ‎от‏ ‎унылых ‎20%‏ ‎по ‎российским‏ ‎корпоратам, ‎в‏ ‎суверенных‏ ‎бумагах ‎РБ‏ ‎дисконты ‎в ‎50% ‎щекотали ‎передний‏ ‎мозг ‎гораздо‏ ‎приятнее.

Когда‏ ‎выяснилось, что ‎всем, ‎купившим‏ ‎евробонды ‎по‏ ‎40-50% ‎после ‎05.09.2022, ‎Минфин‏ ‎Белоруссии‏ ‎предлагает ‎только‏ ‎вариант ‎сдать‏ ‎их ‎обратно ‎по ‎30% ‎(но‏ ‎за‏ ‎святые ‎USD!),‏ ‎первые ‎ростки‏ ‎проклюнулись. ‎Не ‎все ‎держатели ‎бумаг‏ ‎иных‏ ‎сроков‏ ‎погашения ‎смирились‏ ‎с ‎тем,‏ ‎что ‎их‏ ‎выплаты‏ ‎отложены ‎до‏ ‎даты ‎погашения ‎и ‎то ‎при‏ ‎условии, ‎что‏ ‎еврооблигации‏ ‎приобретались ‎до ‎указанной‏ ‎даты, ‎и‏ ‎решили ‎предъявить ‎требования ‎к‏ ‎Эмитенту.

Что‏ ‎не ‎может‏ ‎не ‎радовать,‏ ‎держателями ‎был ‎изучен ‎проспект, ‎из‏ ‎которого‏ ‎стало ‎понятно,‏ ‎что ‎коварные‏ ‎банкиры ‎прячут ‎сертификат, ‎удостоверяющий ‎владение‏ ‎облигациями,‏ ‎и‏ ‎нужно ‎его‏ ‎получить, ‎чтобы‏ ‎предметно ‎разговаривать‏ ‎с‏ ‎задолжавшим ‎Минфином‏ ‎Белоруссии. ‎Параллельно, ‎видимо, ‎планировалось ‎отменить‏ ‎институт ‎Trustee.

Определённая‏ ‎логика,‏ ‎пусть ‎и ‎основанная‏ ‎на ‎некорректном‏ ‎прочтении ‎Проспекта, ‎здесь ‎присутствовала:

  • Holder‏ ‎может‏ ‎предъявить ‎требования‏ ‎к ‎Эмитенту‏ ‎> ‎
  • Holder ‎– ‎этот ‎тот,‏ ‎кто‏ ‎в ‎реестре‏ ‎(с ‎сертификатом)‏ ‎> ‎
  • Cертификат ‎выпускается ‎на ‎Holder‏ ‎при‏ ‎трансфере‏ ‎бумаг ‎>‏ ‎
  • Бумага ‎приобретена,‏ ‎расчёты ‎прошли‏ ‎>‏ ‎
  • Где ‎забрать‏ ‎СертификатЪ? ‎

В ‎тот ‎раз ‎удалось‏ ‎отбиться ‎апелляциями‏ ‎к‏ ‎здравому ‎смыслу, ‎бездокументарной‏ ‎природе ‎современных‏ ‎финансовых ‎инструментов, ‎бюрократической ‎неопределённости‏ ‎вокруг‏ ‎выпуска, ‎а‏ ‎также ‎неэквивалентности‏ ‎русской ‎кальки ‎термина ‎«Holder» ‎(Держатель)‏ ‎понятию‏ ‎Владелец ‎ценной‏ ‎бумаги.

Во-первых, ‎Citigroup‏ ‎Global ‎Markets ‎Europe ‎AG ‎с‏ ‎сентября‏ ‎2022‏ ‎года ‎не‏ ‎является ‎регистратором по‏ ‎данному ‎выпуску,‏ ‎соответственно‏ ‎подразделения ‎Citigroup‏ ‎никакую ‎поддержку ‎по ‎евробондам ‎Белоруссии‏ ‎не ‎оказывают.

Министерство‏ ‎финансов‏ ‎информирует ‎о ‎том,‏ ‎что ‎Citigroup‏ ‎Global ‎Markets ‎Europe ‎AG‏ ‎и‏ ‎Citibank, ‎N.A.,‏ ‎London ‎Branch‏ ‎7 ‎июля ‎т.г. ‎уведомили ‎о‏ ‎прекращении‏ ‎своей ‎деятельности‏ ‎в ‎качестве‏ ‎регистратора, ‎финансового, ‎платежного ‎и ‎трансфертного‏ ‎агента‏ ‎в‏ ‎отношении ‎еврооблигаций‏ ‎Республики ‎Беларусь.‏ ‎Данное ‎решение‏ ‎вступает‏ ‎в ‎силу‏ ‎в ‎течение ‎60 ‎дней.

Новые ‎Trustee,‏ ‎регистратор ‎и‏ ‎платёжный‏ ‎агент ‎так ‎и‏ ‎не ‎были‏ ‎назначены ‎(хотя ‎фактически ‎функции‏ ‎Платёжного‏ ‎агента ‎выполняет‏ ‎Беларусьбанк, ‎куда‏ ‎исправно ‎переводятся ‎платежи ‎в ‎BYN).

Во-вторых,‏ ‎«Holder»‏ ‎в ‎данном‏ ‎контексте ‎—‏ ‎это ‎номинальный ‎держатель, ‎причём ‎верхнего‏ ‎уровня,‏ ‎то‏ ‎есть ‎клиринговая‏ ‎система ‎Euroclear/Clearstream.‏ ‎В ‎эру‏ ‎бездокументарной‏ ‎формы ‎ценных‏ ‎бумаг, ‎никто ‎не ‎будет ‎в‏ ‎реестре ‎вносить‏ ‎записи‏ ‎о ‎переходах ‎бумаг‏ ‎от ‎отдельных‏ ‎физических ‎лиг ‎друг ‎другу,‏ ‎выпуская‏ ‎для ‎каждого‏ ‎отдельный ‎сертификат.‏ ‎Соответственно, ‎никакой ‎сертификат ‎конечному ‎владельцу‏ ‎не‏ ‎выписывается ‎и‏ ‎не ‎отправляется.‏ ‎Стандартное ‎подтверждение ‎владения ‎— ‎депозитарная‏ ‎выписка,‏ ‎Account‏ ‎Statement, ‎скриншот‏ ‎из ‎личного‏ ‎кабинета ‎прямого‏ ‎участника‏ ‎в ‎Euroclear/Clearstream.

Пусть‏ ‎история ‎с ‎сертификатами ‎и ‎затихла,‏ ‎но ‎воле‏ ‎суверенного‏ ‎заёмщика ‎покорились ‎не‏ ‎все. ‎Последний‏ ‎Альянс намерен ‎добиваться ‎погашения ‎в‏ ‎обход‏ ‎установленных ‎Советом‏ ‎Министров ‎и‏ ‎Нацбанком ‎Белоруссии ‎механизмов ‎и ‎идти‏ ‎в‏ ‎Лондонский ‎международный‏ ‎третейский ‎суд‏ ‎(LCIA).

Группа ‎инвесторов, ‎состоящая ‎из ‎восьми‏ ‎физических‏ ‎лиц‏ ‎и ‎пяти‏ ‎компаний, ‎18‏ ‎января ‎направила‏ ‎в‏ ‎адрес ‎главы‏ ‎Минфина ‎Белоруссии ‎Юрия ‎Селиверстова ‎уведомление‏ ‎(копия ‎документа‏ ‎есть‏ ‎у ‎РБК) ‎о‏ ‎дефолте ‎по‏ ‎пяти ‎выпускам ‎еврооблигаций ‎—‏ ‎Belarus‏ ‎2023, ‎Belarus‏ ‎2026, ‎Belarus‏ ‎2027, ‎Belarus ‎2030 ‎и ‎Belarus‏ ‎2031.‏ ‎Инициативная ‎группа‏ ‎владеет ‎бумагами‏ ‎этих ‎выпусков ‎на ‎общую ‎сумму‏ ‎$178‏ ‎млн,‏ ‎говорится ‎в‏ ‎письме ‎на‏ ‎имя ‎главы‏ ‎белорусского‏ ‎Минфина.

Будет ‎интересно‏ ‎следить, ‎как ‎в ‎суде ‎будет‏ ‎преодолеваться ‎аргумент‏ ‎о‏ ‎том, ‎что ‎Минфин‏ ‎РБ ‎после‏ ‎отказа ‎Citibank ‎все ‎выплаты‏ ‎перечисляет‏ ‎в ‎Беларусьбанк,‏ ‎и ‎таким‏ ‎образом ‎исполняет ‎обязательства. ‎Про ‎итоги‏ ‎этой‏ ‎«темки» ‎обязательно‏ ‎будет ‎отдельный‏ ‎текст, ‎как ‎только ‎белорусский ‎депозитарий‏ ‎прояснит‏ ‎судьбу‏ ‎держателей, ‎менявших‏ ‎номинального ‎держателя,‏ ‎не ‎прерывая‏ ‎владения‏ ‎евробондами.

А ‎пока‏ ‎мы ‎возвращаемся ‎к ‎долевым ‎инструментам‏ ‎и ‎истории‏ ‎с‏ ‎TCS.

 Если ‎не ‎обменять‏ ‎GDR ‎на‏ ‎сертификат, ‎конвертации ‎не ‎будет

Из-за‏ ‎одновременного‏ ‎выхода ‎новостей‏ ‎об ‎одобрении‏ ‎редомициляции ‎и ‎поступления ‎информации ‎о‏ ‎Corporate‏ ‎Action ‎в‏ ‎Euroclear, ‎могло‏ ‎сложиться ‎впечатление, ‎что ‎обмен ‎на‏ ‎бумажные‏ ‎сертификаты‏ ‎— ‎это‏ ‎и ‎есть‏ ‎та ‎самая‏ ‎желанная‏ ‎конвертация, ‎и‏ ‎другой ‎не ‎будет. ‎А ‎значит‏ ‎пропускать ‎такое‏ ‎никак‏ ‎нельзя. ‎При ‎этом‏ ‎в ‎фокус‏ ‎внимания ‎не ‎попал ‎тот‏ ‎факт,‏ ‎что ‎пока‏ ‎только ‎принято‏ ‎решение ‎о ‎«переезде» ‎и ‎ещё‏ ‎даже‏ ‎не ‎зарегистрировано‏ ‎российское ‎юрлицо.‏ ‎Менеджмент, ‎в ‎свою ‎очередь, ‎озвучивал‏ ‎осторожно-оптимистичный‏ ‎прогноз о‏ ‎завершении ‎редомицилляции‏ ‎в ‎1Q‏ ‎2024.

Фактически ‎параллельно‏ ‎идут‏ ‎два ‎процесса:‏ ‎переезд ‎в ‎РФ ‎и ‎сворачивание‏ ‎программы ‎GDR‏ ‎с‏ ‎отходом ‎JPM ‎от‏ ‎дел ‎+‏ ‎планируемым ‎делистингом. ‎Разумеется, ‎конвертация‏ ‎ещё‏ ‎только ‎предстоит,‏ ‎особенно ‎для‏ ‎тех, ‎чьи ‎бумаги ‎уже ‎учитываются‏ ‎российскими‏ ‎депозитариями. ‎Далее‏ ‎технически ‎это‏ ‎может ‎выглядеть ‎по-разному, ‎гарантий ‎никаких,‏ ‎фантазируем‏ ‎«как‏ ‎обычно ‎это‏ ‎бывает».

  1. В ‎базовом‏ ‎варианте ‎расписки,‏ ‎хранящиеся‏ ‎в ‎российском‏ ‎депозитарии, ‎конвертируются ‎полуавтоматически ‎(списали ‎US-ISIN‏ ‎/ ‎зачислили‏ ‎новую‏ ‎акцию ‎российского ‎юрлица‏ ‎с ‎RU-ISIN).‏ ‎Как ‎пример, ‎можно ‎рассмотреть‏ ‎сделку‏ ‎с ‎расписками‏ ‎ВК ‎(VKCO),‏ ‎да ‎и ‎те, ‎кто ‎участвовал‏ ‎в‏ ‎Exchange ‎Offer Хэдхантера,‏ ‎получили ‎примерно‏ ‎такой ‎же ‎алгоритм ‎действий. ‎
  2. С‏ ‎бумажным‏ ‎же‏ ‎сертификатом ‎надо‏ ‎будет ‎идти‏ ‎к ‎российской‏ ‎компании-регистратору,‏ ‎которую ‎назначит‏ ‎новое ‎МКПАО, ‎и ‎включаться ‎в‏ ‎реестр. ‎Далее,‏ ‎можно‏ ‎будет ‎либо ‎быть‏ ‎акционером ‎в‏ ‎реестре ‎напрямую ‎(но ‎без‏ ‎доступа‏ ‎к ‎торгам),‏ ‎либо ‎поставить‏ ‎эти ‎акции ‎на ‎счёт ‎НРД‏ ‎у‏ ‎регистратора, ‎таким‏ ‎образом ‎опять‏ ‎их ‎«оцифровав» ‎(дематериализовав ‎сертификат) ‎и‏ ‎поставив‏ ‎в‏ ‎депозитарий ‎Брокера.‏ ‎

Разумно, ‎что‏ ‎бумажный ‎сертификат‏ ‎более‏ ‎актуален ‎для‏ ‎держателей, ‎которые ‎ничего ‎не ‎могут‏ ‎сделать ‎с‏ ‎расписками‏ ‎в ‎иностранных ‎депозитариях‏ ‎из-за ‎местного‏ ‎оверкомплаенс ‎(тут ‎у ‎нас‏ ‎что-то‏ ‎российское, ‎поэтому‏ ‎документы ‎по‏ ‎санкциям ‎не ‎читаем, ‎запрещаем, ‎не‏ ‎рефлексируем). Проще‏ ‎их ‎«стереть»‏ ‎в ‎цифровом‏ ‎мире ‎и ‎перенести ‎в ‎реальный‏ ‎(бумажно-аналоговый).

Компании‏ ‎по-хорошему‏ ‎стоило ‎бы‏ ‎сделать ‎гайд‏ ‎для ‎держателей,‏ ‎наподобие‏ ‎того, ‎что‏ ‎составил ‎Polymetal ‎перед ‎собственным ‎переездом‏ ‎в ‎Казахстан.‏ ‎В‏ ‎таком ‎виде ‎становится‏ ‎понятно, ‎что‏ ‎ни ‎одна ‎из ‎форм‏ ‎существования‏ ‎доли ‎в‏ ‎компании ‎не‏ ‎является ‎однозначно ‎маргинальной ‎(акции ‎на‏ ‎MOEX‏ ‎могут ‎претендовать‏ ‎на ‎такой‏ ‎эпитет, ‎но ‎не ‎из-за ‎своей‏ ‎формы),‏ ‎а‏ ‎бумажный ‎сертификат‏ ‎— ‎это,‏ ‎прежде ‎всего,‏ ‎инструмент‏ ‎трансфера ‎бумаг.

А‏ ‎что ‎если ‎будет ‎как ‎с‏ ‎Евразом

Часть ‎держателей‏ ‎отождествляют‏ ‎этот ‎кейс ‎с‏ ‎ситуацией ‎в‏ ‎Evraz ‎PLC ‎[GB00B71N6K86], ‎обыкновенные‏ ‎акции‏ ‎которого ‎были‏ ‎резко ‎и‏ ‎болезненно ‎отключены ‎от ‎Матрицы ‎в‏ ‎августе‏ ‎2022. ‎Компания‏ ‎под ‎санкциями‏ ‎Великобритании, ‎дивиденды ‎не ‎выплачиваются, ‎акции‏ ‎делистингованы‏ ‎с‏ ‎LSE, ‎перевести‏ ‎их ‎внутри‏ ‎Euroclear ‎тоже‏ ‎нельзя.‏ ‎Строго ‎говоря,‏ ‎акций ‎в ‎электронной ‎форме ‎больше‏ ‎не ‎существует.

Соответственно,‏ ‎пропустив‏ ‎текущий ‎обмен ‎на‏ ‎бумажный ‎сертификат‏ ‎в ‎TCS, ‎держатели ‎опасались‏ ‎остаться‏ ‎с ‎аналогично‏ ‎«мёртвой» ‎позицией.‏ ‎При ‎этом ‎между ‎этими ‎инструментами‏ ‎есть‏ ‎большая ‎разница,‏ ‎помимо ‎различий‏ ‎между ‎акцией ‎и ‎распиской.

GDR ‎на‏ ‎акции‏ ‎кипрской‏ ‎группы ‎TCS‏ ‎(нет ‎санкций,‏ ‎в ‎SDN‏ ‎включено‏ ‎только ‎российское‏ ‎АО) не ‎запрещены ‎к ‎расчётам ‎в‏ ‎Euroclear. ‎Более‏ ‎того,‏ ‎в ‎качестве ‎нового‏ ‎Custodian ‎назначается‏ ‎уже ‎известный ‎RCS ‎Issuer‏ ‎Services‏ ‎Sarl, ‎обслуживающий‏ ‎целый ‎ряд‏ ‎расписок, от ‎которых ‎отказались ‎уважаемые ‎западные‏ ‎банки.

--------------- EVENT‏ ‎DETAILS ‎-------------------
UPDATE‏ ‎16/01/2024: ‎THE‏ ‎BOOKS ‎WILL ‎BE ‎CLOSED ‎FROM‏ ‎19/01/2024
THE‏ ‎ISSUER‏ ‎HAS ‎ADVISED‏ ‎ITS ‎INTENTION‏ ‎TO ‎APPOINT‏ ‎RCS‏ ‎ISSUER
SERVICES ‎SARL‏ ‎AS ‎THE ‎SUCCESSOR ‎DEPOSITARY
FOR ‎THE‏ ‎ISSUERS ‎REGULATION‏ ‎S‏ ‎GDR ‎PROGRAM

Высока ‎вероятность,‏ ‎что, ‎как‏ ‎и ‎в ‎случае ‎с‏ ‎ВК,‏ ‎будет ‎открыта‏ ‎книга ‎на‏ ‎канцелляцию ‎расписок ‎после ‎того, ‎как‏ ‎акции‏ ‎нового ‎российского‏ ‎МКПАО, ‎которое‏ ‎зарегистрирует ‎TCS, ‎будут ‎выпущены. ‎Держателям‏ ‎расписок‏ ‎в‏ ‎иностранных ‎депозитариях надо‏ ‎будет ‎взаимодействовать‏ ‎с ‎RCS,‏ ‎ждать‏ ‎новых ‎процедур‏ ‎канцелляции, ‎обмена ‎на ‎российские ‎акции,‏ ‎или ‎распределения‏ ‎proceeds‏ ‎от ‎реализации ‎таковых‏ ‎(что ‎маловероятно).‏ ‎Но ‎это ‎даже ‎близко‏ ‎не‏ ‎кейс ‎Евраза,‏ ‎true-листинг ‎в‏ ‎Лондоне ‎(LN, ‎а ‎не ‎LI)‏ ‎которого‏ ‎обернулся ‎проблемами,‏ ‎и ‎где‏ ‎запись ‎в ‎реестре ‎— ‎единственно‏ ‎возможный‏ ‎формат‏ ‎владения ‎акциями.

----------------------------------------------

Небольшое‏ ‎отступление:

По ‎Евразу‏ ‎действительно ‎пока‏ ‎мало‏ ‎что ‎можно‏ ‎сделать. ‎В ‎первую ‎очередь, ‎можно‏ ‎напрямую ‎«включиться»‏ ‎в‏ ‎реестр ‎акционеров, ‎который‏ ‎теперь ‎ведёт‏ ‎сама ‎Компания. ‎На ‎имя‏ ‎банка/брокера,‏ ‎где ‎хранились‏ ‎акции ‎до‏ ‎сентября ‎2022, ‎выпущен ‎общий ‎сертификат‏ ‎ном.‏ ‎держателя. ‎Свою‏ ‎часть ‎акций‏ ‎нужно ‎вывести ‎в ‎отдельный ‎сертификат,‏ ‎выйдя‏ ‎из-под‏ ‎зонтика, ‎чтобы‏ ‎иметь ‎возможность‏ ‎оперировать ‎долей‏ ‎от‏ ‎своего ‎имени.‏ ‎Компания ‎подробно ‎описывает ‎процесс.

Не ‎лишним‏ ‎выглядит ‎связаться с‏ ‎IR-службой‏ ‎Евраза ‎и ‎Корпоративным‏ ‎Секретарём, ‎возможно,‏ ‎есть ‎опции ‎продать ‎акции‏ ‎на‏ ‎внебиржевом ‎рынке‏ ‎через ‎реестродержателя.‏ ‎Бизнес ‎не ‎исчез ‎(даже ‎выкупает‏ ‎досрочно‏ ‎еврооблигации, выплачивая ‎все‏ ‎пропущенные ‎купоны)‏ ‎и ‎доля ‎в ‎нём ‎точно‏ ‎стоит‏ ‎не‏ ‎0.

----------------------------------------------

Зачем ‎вообще‏ ‎в ‎этом‏ ‎разбираться

«Я ‎купил‏ ‎̶р̶и̶с̶у̶н̶о̶к̶‏ ‎̶к̶л̶ю̶ч̶а̶, ‎расписки‏ ‎на ‎акции ‎кипрской ‎компании, ‎осуществляющей‏ ‎бизнес ‎в‏ ‎России,‏ ‎не ‎торгующиеся ‎на‏ ‎бирже, ‎которые‏ ‎храню ‎в ‎швейцарском ‎банке,‏ ‎чтобы‏ ‎заработать ‎безрисковые‏ ‎100% ‎доходности, ведь‏ ‎расписки ‎на ‎акции ‎кипрской ‎компании,‏ ‎заблокированные‏ ‎в ‎санкционном‏ ‎НРД ‎и‏ ‎торгующиеся ‎на ‎Московской ‎бирже, ‎стоят‏ ‎гораздо‏ ‎дороже.
Я‏ ‎плачу ‎0.2%‏ ‎custody ‎fees,‏ ‎почему ‎вы‏ ‎не‏ ‎сделаете ‎всё‏ ‎за ‎меня, ‎напишите ‎там ‎куда‏ ‎надо, ‎переведите‏ ‎туда-сюда,‏ ‎в ‎общем ‎do‏ ‎your ‎stuff,‏ ‎чтобы ‎я ‎уже ‎спокойно‏ ‎получил‏ ‎свои ‎деньги.»

Разумеется,‏ ‎выглядит ‎непривычным‏ ‎осознавать, ‎что ‎ряд ‎корпоративных ‎действий‏ ‎имеют‏ ‎принципиально ‎разную‏ ‎актуальность ‎для‏ ‎держателей ‎в ‎зависимости ‎от ‎цепочки‏ ‎хранения‏ ‎бумаг.‏ ‎Фрагментация ‎ощущается‏ ‎и ‎в‏ ‎финансовой ‎инфраструктуре,‏ ‎провоцируя‏ ‎страх ‎остаться‏ ‎«не ‎на ‎том ‎берегу», ‎пока‏ ‎всё ‎чёткие‏ ‎инвесторы‏ ‎зарабатывают ‎на ‎редомициляции.‏ ‎Допустить, ‎что‏ ‎расписки ‎квази-российской ‎компании ‎в‏ ‎российском‏ ‎депозитарии ‎держать‏ ‎безопаснее, ‎чем‏ ‎в ‎швейцарском, ‎требует ‎определённых ‎усилий‏ ‎по‏ ‎низвержению ‎западных‏ ‎финансовых ‎институтов‏ ‎с ‎пьедестала.

Каждый ‎сам ‎решает, ‎как‏ ‎должна‏ ‎быть‏ ‎удостоверена ‎его‏ ‎доля ‎владения‏ ‎компанией. ‎Если‏ ‎человек‏ ‎знает, ‎куда‏ ‎нести ‎бумажный ‎сертификат, ‎или ‎хочет‏ ‎хранить ‎его‏ ‎под‏ ‎матрасом ‎— ‎это‏ ‎осознанный ‎выбор.‏ ‎Если ‎же ‎решение ‎принимается‏ ‎по‏ ‎тегам ‎»#TCS,‏ ‎#какой-тообмен, ‎#дедлайн3дня,‏ ‎#Euroclear, ‎#навсякийслучай» — это ‎признаки ‎той ‎самой‏ ‎тревожности,‏ ‎на ‎борьбу‏ ‎с ‎которой‏ ‎нацелен ‎этот ‎проект.

Зачастую ‎самое ‎верное‏ ‎решение‏ ‎—‏ ‎не ‎делать‏ ‎ничего, ‎особенно,‏ ‎если ‎ваши‏ ‎расписки‏ ‎уже ‎добрались‏ ‎до ‎российского ‎депозитария.

НЕ ‎является ‎инвестиционной‏ ‎рекомендацией, ‎в‏ ‎том‏ ‎числе ‎индивидуальной ‎

У‏ ‎автора ‎нет‏ ‎позиций ‎в ‎ценных ‎бумагах‏ ‎компаний,‏ ‎упомянутых ‎в‏ ‎данной ‎статье

Читать: 7+ мин
logo Sceptic.sec

Вулканические облигации Сальвадора: What Is Dead May Never Die

Сегодня ‎речь‏ ‎пойдёт ‎о ‎силе ‎животворящего ‎хайпа,‏ ‎которая ‎может‏ ‎возрождать‏ ‎из ‎небытия ‎абсолютно‏ ‎мёртвые ‎проекты.‏ ‎

Обеспеченные ‎биткоином ‎облигации ‎Сальвадора,‏ ‎как‏ ‎сообщается, ‎получили‏ ‎разрешения ‎регулятора‏ ‎на ‎выпуск ‎в ‎начале ‎2024‏ ‎года,‏ ‎пишет ‎Coindesk‏ ‎со ‎ссылкой‏ ‎на ‎сообщения ‎в ‎соцсетях ‎государственных‏ ‎офисов‏ ‎страны.
Сообщение‏ ‎о ‎том,‏ ‎что ‎так‏ ‎называемые ‎volcano‏ ‎bonds‏ ‎получили ‎одобрение‏ ‎регулятора ‎от ‎Комиссии ‎по ‎цифровым‏ ‎активам ‎(CNAD),‏ ‎появилось‏ ‎в ‎аккаунте ‎Национального‏ ‎биткоин-офиса ‎Сальвадора‏ ‎в ‎сети ‎X ‎(бывшая‏ ‎Twitter).

Честно‏ ‎говоря, ‎я‏ ‎уже ‎и‏ ‎забыл ‎об ‎этом ‎проекте ‎по‏ ‎радикальному‏ ‎решению ‎вопроса‏ ‎госдолга ‎в‏ ‎небольшом ‎государстве ‎Центральной ‎Америки, ‎которое‏ ‎первым‏ ‎в‏ ‎2021г. ‎приняло‏ ‎биткоин ‎(BTC)‏ ‎в ‎качестве‏ ‎законного‏ ‎платёжного ‎средства. Не‏ ‎сбавляя ‎оборотов, ‎в ‎ноябре ‎того‏ ‎же ‎года‏ ‎было‏ ‎сообщено о ‎планах ‎выпустить‏ ‎1 ‎млрд.‏ ‎USD ‎облигаций, ‎обеспеченных ‎BTC.‏ ‎

Глобально‏ ‎план ‎очень‏ ‎прост:

  • Выпускаются ‎облигации‏ ‎и ‎привлекаются ‎USD;
  • На ‎USD ‎покупаются‏ ‎BTC;
  • BTC‏ ‎растёт ‎до‏ ‎небес, ‎потому‏ ‎что ‎коллапс ‎фиатной ‎системы, ‎гипербиткоинизация,‏ ‎сатоши‏ ‎и‏ ‎21 ‎млн‏ ‎coins;
  • BTC ‎продаётся‏ ‎с ‎прибылью;
  • Погашается‏ ‎бонд,‏ ‎а ‎также‏ ‎прочий ‎государственный ‎долг ‎в ‎унылых‏ ‎фиатных ‎валютах;
  • Повторять‏ ‎до‏ ‎п̶о̶к̶у̶п̶к̶и̶ ‎̶в̶с̶е̶х̶ ‎̶ж̶е̶л̶а̶н̶н̶ы̶х̶‏ ‎̶о̶с̶т̶р̶о̶в̶о̶в̶ ‎̶с̶‏ ‎̶в̶и̶л̶л̶а̶м̶и̶ ‎достижения ‎Долг/ВВП=0;

Собственно, ‎из‏ ‎Условий‏ ‎выпуска ‎можно‏ ‎увидеть, ‎что‏ ‎50% ‎привлечённых ‎под ‎6.5% ‎годовых‏ ‎средств‏ ‎планировалось ‎направить‏ ‎на ‎покупку‏ ‎BTC, ‎а ‎другую ‎половину ‎–‏ ‎на‏ ‎строительство‏ ‎инфраструктуры. ‎Под‏ ‎инфраструктурой ‎понималось‏ ‎строительство ‎нового‏ ‎Bitcoin‏ ‎city, где ‎крипто-компании‏ ‎могли ‎осуществлять ‎майнинг ‎за ‎счёт‏ ‎геотермальной ‎энергии‏ ‎от‏ ‎близлежащего ‎вулкана ‎Conchagua.‏ ‎Многолетняя ‎ставка‏ ‎на ‎высоковолатильный ‎актив ‎за‏ ‎счёт‏ ‎денег ‎налогоплательщиков‏ ‎в ‎бедной‏ ‎стране ‎и ‎кредиторов? ‎Shut ‎up‏ ‎and‏ ‎take ‎my‏ ‎money.

Привлекательность ‎этой‏ ‎истории, ‎разумеется, ‎была ‎неоспоримой ‎в‏ ‎ноябре‏ ‎2021г.‏ ‎при ‎цене‏ ‎биткоина ‎(BTC)‏ ‎в ‎~65‏ ‎000‏ ‎USD ‎и‏ ‎отрицательной ‎реальной ‎доходности ‎по ‎Treasuries.‏ ‎Затем ‎наступила‏ ‎«крипто-зима»,‏ ‎дизрапторы ‎унылой ‎финансовой‏ ‎системы ‎Terra/Luna‏ ‎и ‎FTX ‎доигрались ‎с‏ ‎обеспечением‏ ‎и ‎воровством‏ ‎клиентских ‎средств,‏ ‎«защитный ‎актив» ‎BTC ‎снизился ‎в‏ ‎цене‏ ‎на ‎75%,‏ ‎и ‎ажиотаж‏ ‎вокруг ‎volcano ‎bonds ‎начал ‎затихать.‏ ‎

Параллельно‏ ‎эволюционировала‏ ‎и ‎структура‏ ‎сделки. ‎В‏ ‎2022 ‎году‏ ‎все‏ ‎не ‎дождались‏ ‎ни ‎Проспекта, ‎ни ‎иной ‎юридической‏ ‎документации. ‎Затем‏ ‎появились‏ ‎новости, что ‎эмитентом ‎выступит‏ ‎не ‎Правительство,‏ ‎а ‎местная ‎энергетическая ‎компания‏ ‎La‏ ‎Geo ‎с‏ ‎выручкой ‎в‏ ‎136 ‎млн. ‎USD ‎и ‎отсутствием‏ ‎условий‏ ‎по ‎кросс-дефолту‏ ‎на ‎суверена.‏ ‎Наконец, ‎в ‎сентябре ‎2023 ‎года‏ ‎появились‏ ‎сообщения, что‏ ‎сделка ‎будет‏ ‎структурирована ‎через‏ ‎private ‎equity‏ ‎–‏ ‎фонды, ‎крипто-компании‏ ‎и ‎правительство ‎проинвестируют ‎в ‎строительство‏ ‎ветряков ‎и‏ ‎солнечных‏ ‎панелей ‎(да-да, ‎майнинг‏ ‎на ‎вулкане‏ ‎тоже ‎отменялся). ‎

Но ‎стоило‏ ‎только‏ ‎цене ‎BTC‏ ‎вернуться ‎на‏ ‎42000 ‎USD, ‎а ‎закупленным ‎правительством‏ ‎Сальвадора‏ ‎на ‎деньги‏ ‎налогоплательщиков ‎2700‏ ‎BTC ‎"выйти ‎в ‎ноль",по ‎словам‏ ‎El‏ ‎Presidente‏ ‎Букеле, как ‎случилось‏ ‎извержение. ‎Разрешения‏ ‎получены, биткоино-вулканические ‎облигации‏ ‎будут‏ ‎выпущены ‎в‏ ‎2024 ‎году, ‎мир ‎и ‎рынки‏ ‎капитала ‎уже‏ ‎не‏ ‎будут ‎прежними.

Для ‎тех‏ ‎луддитов, ‎кто‏ ‎не ‎готов ‎понять, ‎куда‏ ‎о̶п̶я̶т̶ь̶‏ ‎при ‎совмещении‏ ‎в ‎одном‏ ‎инструменте ‎junk-grade ‎долга ‎и ‎call-опциона‏ ‎на‏ ‎BTC ‎пропадает‏ ‎премия ‎за‏ ‎риск, ‎порассуждаем, ‎что ‎ещё ‎не‏ ‎так‏ ‎с‏ ‎этой ‎идеей.‏ ‎Скучные ‎аспекты‏ ‎в ‎виде‏ ‎7‏ ‎млрд. ‎USD‏ ‎внешнего ‎долга ‎при ‎41 ‎млн.‏ ‎USD ‎резервов,‏ ‎двойного‏ ‎дефицита, ‎а ‎также‏ ‎разногласий ‎с‏ ‎МВФ останутся ‎в ‎стороне. ‎

I.‏ ‎Площадка/Инфраструктура

Облигации‏ ‎будут ‎размещены‏ ‎на ‎Bitfinex,‏ ‎который ‎запрещён ‎в ‎США, ‎и‏ ‎на‏ ‎котором ‎инвесторы‏ ‎из ‎крупнейшего‏ ‎рынка ‎крипто-капитала ‎не ‎могут ‎даже‏ ‎открывать‏ ‎счета.

II.‏ ‎Блокчейн

Токены ‎выпускаются‏ ‎не ‎на‏ ‎Ethereum, ‎наиболее‏ ‎популярном‏ ‎блокчейне ‎для‏ ‎смарт-контрактов, ‎а ‎на ‎Liquid ‎Network‏ ‎– ‎нишевом‏ ‎отростке‏ ‎Bitcoin-блокчейна, ‎который ‎не‏ ‎поддерживается ‎наиболее‏ ‎популярными ‎кошельками ‎и ‎биржами.

III.‏ ‎Потенциальные‏ ‎инвесторы

Седовласым ‎мудрецам‏ ‎из ‎emerging‏ ‎market ‎фондов ‎вряд ‎ли ‎понравится‏ ‎опцион‏ ‎на ‎BTC,‏ ‎а ‎их‏ ‎комплаенс-офицерам ‎ещё ‎меньше. ‎Для ‎них‏ ‎проще‏ ‎делать‏ ‎ставку ‎на‏ ‎recovery ‎в‏ ‎долларовых ‎суверенных‏ ‎евробондах,‏ ‎торгующихся ‎сейчас‏ ‎~80% ‎от ‎номинала ‎(11% ‎YTM).‏ ‎Криптоэнтузиастам ‎проще‏ ‎владеть‏ ‎самим ‎BTC, ‎получая‏ ‎100% ‎participation,‏ ‎отсутствие ‎кредитного ‎риска ‎Сальвадора‏ ‎(Caa3/B-/CCC+)‏ ‎и, ‎возможно,‏ ‎даже ‎меньшую‏ ‎волатильность.

IV. ‎Paperwork

По-прежнему ‎нет ‎юридической ‎документации,‏ ‎то‏ ‎есть ‎речь‏ ‎идёт, ‎скорее‏ ‎всего, ‎не ‎про ‎классический ‎облигационный‏ ‎долг‏ ‎по‏ ‎Нью-Йоркскому ‎праву‏ ‎(как ‎остальной‏ ‎USD-долг ‎Сальвадора),‏ ‎а‏ ‎токен, ‎регулируемый‏ ‎крипто-законодательством ‎Сальвадора. ‎Перспективы ‎судебных ‎разбирательств‏ ‎в ‎местной‏ ‎юрисдикции‏ ‎выглядят ‎неопределёнными, ‎учитывая‏ ‎что ‎и‏ ‎местной ‎документации ‎тоже ‎пока‏ ‎нет.

V.‏ ‎Bitcoin ‎Сity

Инфраструктурная‏ ‎компонента ‎сделки,‏ ‎а ‎именно ‎строительство ‎нового ‎модного‏ ‎города‏ ‎за ‎500‏ ‎млн. ‎USD‏ ‎выглядит ‎утопично, ‎учитывая ‎последние ‎ориентиры,‏ ‎предоставленные‏ ‎Катаром‏ ‎в ‎рамках‏ ‎подготовки ‎к‏ ‎ЧМ ‎по‏ ‎футболу‏ ‎2022. ‎Новый‏ ‎город ‎Lusail ‎City, ‎согласно ‎красочному‏ ‎отчёту ‎Bloomberg, был‏ ‎построен‏ ‎за ‎45 ‎млрд.‏ ‎USD. ‎Более‏ ‎приземлённо, ‎строительство ‎только ‎одной‏ ‎солнечной‏ ‎электростанции ‎на‏ ‎100 ‎MW‏ ‎будет ‎стоить ‎около ‎~100 ‎млн.‏ ‎USD.

VI.‏ ‎Execution

Ничего ‎не‏ ‎сообщалось ‎об‏ ‎алгоритме ‎инвестиций ‎привлекаемых ‎средств ‎в‏ ‎BTC,‏ ‎и‏ ‎насколько ‎он‏ ‎отличается ‎от‏ ‎сложившейся ‎в‏ ‎Сальвадоре‏ ‎практики, ‎когда‏ ‎Президент ‎покупает ‎биткоины ‎на ‎средства‏ ‎бюджета ‎со‏ ‎своего‏ ‎телефона ‎"голым, ‎в‏ ‎туалете".

Резюмируя, имеем ‎токен,‏ ‎который ‎маскируется ‎под ‎государственный‏ ‎долг,‏ ‎выпускаемый ‎для‏ ‎непонятных ‎инвесторов,‏ ‎на ‎инфраструктуре, ‎затрудняющей ‎покупку ‎и‏ ‎обращение,‏ ‎с ‎мутным‏ ‎юридическим ‎статусом.‏ ‎При ‎этом, ‎бенефициары ‎в ‎лице‏ ‎El‏ ‎Presidente‏ ‎и ‎его‏ ‎друзей ‎из‏ ‎крипто-индустрии ‎просматриваются‏ ‎гораздо‏ ‎лучше. ‎Изначальная‏ ‎версия ‎от ‎2021 ‎года, ‎что‏ ‎вся ‎эта‏ ‎затея‏ ‎– ‎хитрая ‎информационная‏ ‎диверсия, ‎направленная‏ ‎на ‎обвал ‎котировок ‎долларовых‏ ‎евробондов‏ ‎Сальвадора ‎и‏ ‎скупку ‎их‏ ‎правительством ‎с ‎рынка ‎для ‎сокращения‏ ‎госдолга,‏ ‎мне ‎нравилась‏ ‎гораздо ‎больше.

Потенциальные‏ ‎инвесторы ‎имеют ‎“desire ‎to ‎be‏ ‎part‏ ‎of‏ ‎something ‎so‏ ‎groundbreaking”. А ‎всем‏ ‎скептикам ‎и‏ ‎просто‏ ‎здравомыслящим ‎людям‏ ‎предлагается ‎«have ‎fun ‎staying ‎poor»,‏ ‎как ‎и‏ ‎в‏ ‎случаях ‎с ‎ICO,‏ ‎недвижимости ‎в‏ ‎метавселенных ‎и ‎картинками ‎с‏ ‎обезьянами.‏ ‎Тут ‎ничего‏ ‎не ‎поделаешь,‏ ‎хотя… ‎Для ‎тех, ‎кто ‎не‏ ‎готов‏ ‎смириться ‎с‏ ‎тем, ‎что‏ ‎облигации ‎нужны ‎для ‎contractual ‎return,‏ ‎за‏ ‎тысячи‏ ‎километров ‎от‏ ‎Сальвадора, ‎на‏ ‎другом ‎континенте,‏ ‎в‏ ‎суровом ‎северном‏ ‎краю ‎по-прежнему ‎ждут ‎своих ‎инвесторов‏ ‎650кг ‎«золотых»‏ ‎облигаций‏ ‎Селигдара. ‎

НЕ ‎является‏ ‎инвестиционной ‎рекомендацией,‏ ‎в ‎том ‎числе ‎индивидуальной‏ ‎

У‏ ‎автора ‎нет‏ ‎позиций ‎в‏ ‎ценных ‎бумагах ‎компаний, ‎упомянутых ‎в‏ ‎данной‏ ‎статье

Читать: 9+ мин
logo Sceptic.sec

Год двузначных ставок: time to float

Доступно подписчикам уровня
«Разумный инвестор»
Подписаться за 600₽ в месяц

Стили плавания в облигациях, QUIK обманывает инвесторов, неизвестное не значит плохое, кто лучше всех следит за денежным рынком

Читать: 14+ мин
logo Sceptic.sec

Селигдар: В поисках утраченной риск-премии

Доступно подписчикам уровня
«Разумный инвестор»
Подписаться за 600₽ в месяц

Облигации или золото, метаморфозы безрисковых ставок, как хеджировать собственный хедж, увеличить дюрацию +3г, нужно всего лишь...

Читать: 5+ мин
logo Sceptic.sec

Сибур очень строг

Заявленные ‎в‏ ‎предыдущем ‎тексте ‎фантазии ‎на ‎тему‏ ‎Указа ‎№430‏ ‎наиболее‏ ‎ярко ‎воплотились ‎в‏ ‎кейсе ‎с‏ ‎выплатами ‎по ‎еврооблигациям ‎СИБУРа‏ ‎в‏ ‎октябре. ‎Всё-таки‏ ‎это ‎первый‏ ‎пример, ‎когда ‎к ‎держателям-резидентам ‎в‏ ‎российских‏ ‎депозитариях ‎подход‏ ‎строже (выплаты ‎на‏ ‎счета ‎«С»), ‎чем ‎к ‎нерезидентам,‏ ‎в‏ ‎том‏ ‎числе ‎недружественным,‏ ‎в ‎иностранных‏ ‎депозитариях ‎(выплаты‏ ‎на‏ ‎счета ‎«Д).‏ ‎Деньги ‎на ‎счетах ‎«Д» ‎можно‏ ‎конвертировать ‎в‏ ‎валюту‏ ‎и ‎выводить, ‎выплаты‏ ‎на ‎счетах‏ ‎«С» ‎эффективно ‎заблокированы ‎-‏ ‎их‏ ‎можно ‎использовать‏ ‎на ‎ограниченный‏ ‎перечень ‎операций.

До ‎конца ‎неизвестна ‎причина‏ ‎столь‏ ‎принципиальной ‎позиции‏ ‎заёмщика, ‎но‏ ‎подсказку ‎могут ‎дать ‎два ‎тендера‏ ‎(Tender‏ ‎Offer)‏ ‎по ‎выкупу‏ ‎бумаг, ‎проведённых‏ ‎в ‎2023‏ ‎году‏ ‎по ‎ценам‏ ‎65-70% ‎от ‎номинала ‎(результаты ‎не‏ ‎объявлялись). ‎Предположим,‏ ‎что‏ ‎Заёмщик ‎задумал ‎эффективный‏ ‎«лиабилити-менеджмент» ‎и‏ ‎подсчитал ‎прибыль ‎от ‎выкупа‏ ‎с‏ ‎дисконтом ‎30%,‏ ‎бумаги, ‎погашаемой‏ ‎в ‎октябре ‎2023 ‎года. ‎Выплаты‏ ‎иностранным‏ ‎держателям ‎в‏ ‎валюте ‎не‏ ‎проходят, ‎в ‎Bloomberg ‎бумага ‎отражается‏ ‎без‏ ‎НКД‏ ‎(flat ‎trading),‏ ‎вроде ‎им‏ ‎и ‎деваться‏ ‎некуда,‏ ‎только ‎бы‏ ‎избавиться ‎от ‎токсичного ‎российского ‎риска‏ ‎и ‎получить‏ ‎recovery.‏ ‎Но ‎на ‎столь‏ ‎щедрое ‎предложение‏ ‎почему-то ‎откликается ‎меньший ‎объём‏ ‎бумаг,‏ ‎чем ‎ожидалось.‏ ‎Можно ‎сравнить‏ ‎с ‎вечеринкой ‎в ‎честь ‎дня‏ ‎рождения,‏ ‎на ‎которую‏ ‎никто ‎не‏ ‎пришёл.  ‎

Причина ‎слабого ‎участия ‎в‏ ‎Tender‏ ‎Offer‏ ‎- ‎коварные‏ ‎соотечественники ‎Заёмщика‏ ‎(и ‎примкнувшие‏ ‎к‏ ‎ним ‎брокеры),‏ ‎которые ‎всё ‎это ‎время ‎занимались‏ ‎репатриацией ‎внешнего‏ ‎долга,‏ ‎выкупая ‎бумаги ‎на‏ ‎открытом ‎рынке.‏ ‎В ‎итоге, ‎вместо ‎того‏ ‎чтобы‏ ‎много ‎заработать‏ ‎на ‎выкупе‏ ‎долга, ‎придётся ‎много ‎платить ‎в‏ ‎рублях‏ ‎держателям ‎в‏ ‎российских ‎депозитариях‏ ‎согласно ‎430 ‎Указу ‎Президента ‎РФ‏ ‎и‏ ‎Решению‏ ‎СД ‎Банка‏ ‎России ‎от‏ ‎23.12.2022.

Возмездие ‎неотвратимо:‏ ‎можно‏ ‎назначить ‎всех‏ ‎российских ‎держателей, ‎купивших ‎бумаги ‎после‏ ‎01.03.2022 ‎у‏ ‎дружественных‏ ‎нерезидентов ‎в ‎полном‏ ‎соответствии ‎с‏ ‎81 ‎и ‎95 ‎Указами‏ ‎подозреваемыми‏ ‎в ‎нарушении‏ ‎этих ‎самых‏ ‎Указов ‎- ‎наверняка ‎это ‎были‏ ‎хитрые‏ ‎схемы ‎по‏ ‎покупке ‎у‏ ‎вражеских ‎инвесторов. ‎В ‎качестве ‎профилактики‏ ‎Эмитент‏ ‎намерен‏ ‎выплачивать ‎купоны/погашения‏ ‎в ‎RUB‏ ‎на ‎счета‏ ‎типа‏ ‎«С», ‎в‏ ‎том ‎числе ‎и ‎тем ‎держателям,‏ ‎кому ‎уже‏ ‎выплачивал‏ ‎рубли ‎в ‎общем‏ ‎порядке ‎осенью‏ ‎2022г. ‎и ‎весной ‎2023г.‏ ‎(видимо,‏ ‎в ‎тот‏ ‎момент ‎их‏ ‎коварство ‎ещё ‎не ‎открылось). ‎

Если‏ ‎держатель‏ ‎докажет, ‎что‏ ‎сделка ‎была‏ ‎«чистой» ‎(в ‎цепочке ‎владения ‎бумагой‏ ‎с‏ ‎марта‏ ‎2022 ‎года‏ ‎не ‎было‏ ‎недружественных ‎нерезидентов),‏ ‎то‏ ‎он ‎сможет‏ ‎эти ‎выплаты ‎с ‎С-счёта ‎«забрать».‏ ‎К ‎сожалению,‏ ‎счёт‏ ‎типа ‎«С» ‎не‏ ‎предполагает ‎простого‏ ‎вывода ‎средств, и ‎лучше ‎туда‏ ‎не‏ ‎попадать. ‎

Выплаты‏ ‎предполагается ‎осуществлять‏ ‎при ‎помощи ‎excel-таблички ‎с ‎перечнем‏ ‎счастливчиков.‏ ‎Возникающие ‎при‏ ‎таком ‎подходе‏ ‎риски ‎инфраструктуры ‎и ‎нарушения ‎39-ФЗ‏ ‎(неполную‏ ‎сумму‏ ‎купона ‎депозитарию‏ ‎нельзя ‎распределять‏ ‎среди ‎владельцев‏ ‎бумаг‏ ‎избирательно, ‎только‏ ‎pro ‎rata) ‎предполагается ‎игнорировать.

Практические ‎выводы на‏ ‎основании ‎погашения‏ ‎SIBUR‏ ‎4.125 ‎10/05/23 ‎и‏ ‎купона ‎по‏ ‎SIBUR ‎3.45 ‎09/23/24 ‎пока‏ ‎такие:

1. Если‏ ‎бумаги ‎куплены‏ ‎до ‎01.03.2022‏ ‎и ‎никуда ‎не ‎«двигались», ‎то‏ ‎поводов‏ ‎для ‎беспокойства‏ ‎нет;

2. Если ‎держатель‏ ‎покупал ‎бумаги ‎после ‎01.03.2022, ‎осенние‏ ‎выплаты,‏ ‎скорее‏ ‎всего, ‎ему‏ ‎не ‎поступили‏ ‎и ‎имеет‏ ‎смысл‏ ‎собирать ‎пакет‏ ‎документов ‎в ‎Брокере/Депозитарии:

  • ДКП ‎Брокера ‎с‏ ‎Контрагентом ‎по‏ ‎Сделке‏ ‎покупки;
  • Подтверждение ‎резидентского ‎статуса‏ ‎Контрагента ‎(Продавца);
  • Выписка‏ ‎из ‎Депозитария, ‎подтверждающая ‎поступление‏ ‎бумаг;
  • Сопроводительное‏ ‎письмо ‎Депозитария,‏ ‎подтверждающая ‎наличие‏ ‎бумаг ‎на ‎Дату ‎фиксации ‎перед‏ ‎выплатами‏ ‎(22.09.2023 ‎для‏ ‎СИБУР-2024 ‎и‏ ‎04.10.2023 ‎для ‎СИБУР-2023)

3. Сюжет, ‎при ‎котором‏ ‎держатель‏ ‎владел‏ ‎бумагами ‎СИБУРа‏ ‎до ‎01.03.2022‏ ‎в ‎иностранном‏ ‎депозитарии,‏ ‎потом ‎перевёл‏ ‎их ‎в ‎российский ‎депозитарий ‎и‏ ‎тоже ‎не‏ ‎получил‏ ‎выплату ‎в ‎октябре,‏ ‎полностью ‎основан‏ ‎на ‎реальных ‎событиях. ‎В‏ ‎таком‏ ‎сценарии ‎имеет‏ ‎смысл ‎запросить:

  • Выписку‏ ‎из ‎ин. ‎депозитария ‎на ‎28.02.2022;
  • Отчёт‏ ‎о‏ ‎транзакциях ‎ин.‏ ‎депозитария, ‎подтверждающий‏ ‎перевод ‎бумаги ‎в ‎рос. ‎депозитарий;
  • Выписку‏ ‎из‏ ‎рос.‏ ‎депозитария, ‎подтверждающую‏ ‎зачисление ‎бумаг;
  • Выписку‏ ‎из ‎рос.‏ ‎депозитария,‏ ‎подтверждающую ‎владение‏ ‎на ‎Дату ‎фиксации

4. Как ‎будет ‎выглядеть‏ ‎рассмотрение ‎документов,‏ ‎направленных‏ ‎держателем ‎заёмщику, ‎и‏ ‎насколько ‎суровым‏ ‎будет ‎его ‎«sole ‎and‏ ‎absolute‏ ‎discretion» ‎неизвестно;

5. Покупка‏ ‎таких ‎бумаг‏ ‎(даже ‎у ‎резидента ‎внутри ‎российского‏ ‎контура)‏ ‎не ‎имеет‏ ‎смысла, ‎«новый»‏ ‎держатель ‎не ‎был ‎в ‎списках‏ ‎на‏ ‎01.03.2022‏ ‎рискует ‎попасть‏ ‎под ‎данную‏ ‎инициативу ‎и‏ ‎на‏ ‎себе ‎опробовать‏ ‎режим ‎работы ‎счёта ‎«С» ‎для‏ ‎резидентов. ‎С‏ ‎другой‏ ‎стороны, ‎появится ‎возможность‏ ‎заплатить ‎налоги‏ ‎на ‎много ‎лет ‎вперёд;

6. Преимущества‏ ‎Замещающих‏ ‎Облигаций ‎перед‏ ‎евробондами ‎пополнились‏ ‎ещё ‎одним ‎пунктом ‎– ‎резко‏ ‎менять‏ ‎правила ‎и‏ ‎дискриминировать ‎держателей‏ ‎локальных ‎ЗО ‎по ‎дате ‎приобретения‏ ‎не‏ ‎получится.

НЕ‏ ‎является ‎инвестиционной‏ ‎рекомендацией, ‎в‏ ‎том ‎числе‏ ‎индивидуальной‏ ‎

У ‎автора‏ ‎нет ‎позиций ‎в ‎ценных ‎бумагах‏ ‎компаний, ‎упомянутых‏ ‎в‏ ‎данной ‎статье

Читать: 11+ мин
logo Sceptic.sec

Соцзащита инвесторов ухудшается

Данный ‎текст‏ ‎систематизирует ‎изменения ‎«правил ‎игры» ‎в‏ ‎сегменте ‎российских‏ ‎еврооблигаций‏ ‎для ‎локальных ‎держателей,‏ ‎пока ‎внебиржевой‏ ‎рынок ‎во ‎внешнем ‎контуре‏ ‎замер,‏ ‎а ‎дедлайн‏ ‎принудительных ‎замещения‏ ‎российских ‎евробондов ‎приближается. ‎Для ‎понимания‏ ‎контекста‏ ‎и ‎противоречий‏ ‎важен ‎экскурс‏ ‎в ‎историю, ‎поэтому ‎осведомлённые ‎читатели‏ ‎могут‏ ‎сразу‏ ‎переходить ‎к‏ ‎практическим ‎выводам.‏ ‎

Пролог

Весной ‎2023‏ ‎редакции‏ ‎Указа ‎Президента‏ ‎РФ ‎№430 ‎от ‎22.05.2023 ‎определённость‏ ‎в ‎отношении‏ ‎перспектив‏ ‎евробондов ‎и ‎защищённость‏ ‎держателей ‎в‏ ‎российских ‎депозитариях ‎достигли ‎максимума.‏ ‎В‏ ‎документ ‎были‏ ‎включены ‎пункты‏ ‎об ‎обязательности ‎замещений ‎до ‎конца‏ ‎года‏ ‎обращающихся ‎евробондов‏ ‎и ‎прямых‏ ‎выплатах ‎в ‎рублях ‎через ‎инфраструктуру‏ ‎НРД‏ ‎для‏ ‎держателей, ‎бумаги‏ ‎которых ‎не‏ ‎замещены. ‎

Казалось,‏ ‎что‏ ‎Замещающие ‎Облигации‏ ‎(далее ‎– ‎«ЗО») ‎теперь ‎будут‏ ‎иметь ‎преимущество‏ ‎перед‏ ‎евробондами ‎только ‎в‏ ‎минимальном ‎лоте‏ ‎и ‎ликвидности, ‎а ‎риски‏ ‎инфраструктуры‏ ‎и ‎денежных‏ ‎потоков ‎сняты‏ ‎нормативными ‎актами. ‎Однако ‎Указ ‎содержал‏ ‎в‏ ‎себе ‎лазейку‏ ‎в ‎виде‏ ‎п.4(4), который ‎давал ‎Правительственной ‎Комиссии ‎полномочия‏ ‎разрешать‏ ‎эмитентам‏ ‎не ‎выполнять‏ ‎отдельные ‎положения‏ ‎п. ‎4,‏ ‎4(2)‏ ‎и ‎4(3).‏ ‎

В ‎картине ‎спокойного ‎будущего ‎держателей‏ ‎евробондов ‎проступили‏ ‎трещины.

Глава‏ ‎I. ‎Скрытая ‎угроза

Правкомиссия‏ ‎в ‎июле‏ ‎2023 ‎года ‎сформулировала обстоятельства, ‎на‏ ‎основании‏ ‎которых ‎компании‏ ‎смогут ‎не‏ ‎размещать ‎ЗО ‎в ‎соответствии ‎с‏ ‎п.‏ ‎4(4) ‎Указа‏ ‎№430. ‎Помимо‏ ‎отсутствия ‎просроченной ‎задолженности ‎по ‎выплатам‏ ‎держателям‏ ‎в‏ ‎рос. ‎депозитариях‏ ‎Протокол ‎176/3 содержал‏ ‎два ‎критерия‏ ‎выдачи‏ ‎разрешений ‎НЕ‏ ‎выпускать ‎ЗО, ‎одному ‎из ‎которых‏ ‎нужно ‎соответствовать:

Критерий‏ ‎1. ЛИБО‏ ‎заёмщиком ‎получены ‎согласия‏ ‎держателей ‎еврооблигаций‏ ‎по ‎вопросу ‎осуществления ‎раздельных‏ ‎платежей в‏ ‎адрес ‎держателей‏ ‎еврооблигаций, ‎права‏ ‎которых ‎учитываются ‎российскими ‎депозитариями, ‎и‏ ‎держателей‏ ‎в ‎иностранном‏ ‎депозитарии. ‎

При‏ ‎этом:

  • еврооблигации ‎допущены ‎к ‎торгам ‎на‏ ‎Мосбирже (список) И‏ ‎
  • российским‏ ‎заёмщиком ‎получено‏ ‎подтверждение ‎волеизъявления‏ ‎75% ‎держателей‏ ‎еврооблигаций‏ ‎с ‎хранением в‏ ‎российских ‎депозитариях ‎о ‎выборе ‎способа‏ ‎исполнения ‎обязательств‏ ‎по‏ ‎еврооблигациям ‎путем ‎осуществления‏ ‎денежных ‎выплат‏ ‎по ‎ним, ‎а ‎не‏ ‎выпуска‏ ‎Замещающих ‎Облигаций;

Критерий‏ ‎2. ЛИБО ‎срок‏ ‎погашения ‎еврооблигаций ‎наступает ‎в ‎период‏ ‎до‏ ‎31.12.2024 ‎(включительно)

Критерии‏ ‎выглядели ‎достаточно‏ ‎логично ‎и ‎серьёзно ‎не ‎увеличивали‏ ‎риски.‏ ‎Собрать‏ ‎75% ‎голосов‏ ‎за ‎отказ‏ ‎от ‎замещения‏ ‎было‏ ‎бы ‎сложно,‏ ‎а ‎по ‎«коротким» ‎бумагам ‎выплаты‏ ‎в ‎рублях‏ ‎до‏ ‎погашения ‎были ‎регламентированы‏ ‎пунктами ‎4(2)‏ ‎и ‎4(3) ‎Указа. ‎

«Наступление»‏ ‎на‏ ‎полную ‎определённость‏ ‎началось ‎с‏ ‎неожиданного ‎направления.

 Глава ‎II. ‎Секретный ‎протокол

На‏ ‎момент‏ ‎выхода ‎Протокола‏ ‎176/3 ‎Газпром‏ ‎уже ‎завершил ‎два ‎раунда ‎замещений‏ ‎еврооблигаций,‏ ‎номинированных‏ ‎в ‎USD,‏ ‎CHF ‎и‏ ‎GBP.  ‎Каждый‏ ‎из‏ ‎выпусков ‎в‏ ‎EUR ‎прошёл ‎один ‎раунд ‎замещений‏ ‎в ‎силу‏ ‎более‏ ‎редких ‎купонных ‎платежей.‏ ‎Компания ‎утвердилась‏ ‎с ‎долей ‎75+% ‎рынка‏ ‎ЗО‏ ‎как ‎наиболее‏ ‎последовательный ‎и‏ ‎ответственный ‎Заёмщик ‎в ‎области ‎трансформации‏ ‎внешнего‏ ‎долга ‎в‏ ‎локальный ‎квазивалютный.‏ ‎Держатели ‎USD-выпусков, ‎которые ‎не ‎участвовали‏ ‎в‏ ‎замещениях,‏ ‎ожидали ‎в‏ ‎июле ‎получения‏ ‎выплат ‎в‏ ‎RUB‏ ‎по ‎выпускам‏ ‎2027, ‎2031 ‎годов ‎погашения, ‎а‏ ‎также ‎USD-perp.‏ ‎Когда‏ ‎эти ‎выплаты ‎не‏ ‎поступили, ‎Компания‏ ‎сослалась ‎на ‎наличие ‎разрешения‏ ‎госорганов‏ ‎исполнять ‎обязательства‏ ‎по ‎незамещённым‏ ‎евробондам ‎в ‎соответствии ‎с ‎эмиссионными‏ ‎документами,‏ ‎то ‎есть‏ ‎в ‎иностранной‏ ‎валюте ‎через ‎международную ‎инфраструктуру. ‎Обязательства‏ ‎перед‏ ‎держателями‏ ‎в ‎российских‏ ‎депозитариях ‎считались‏ ‎исполненными ‎через‏ ‎первичный‏ ‎и ‎дополнительный‏ ‎выпуск ‎ЗО ‎с ‎интервалом ‎в‏ ‎полгода. ‎Более‏ ‎того,‏ ‎стало ‎известно, ‎что‏ ‎по ‎каждому‏ ‎выпуску ‎евробондов ‎Газпрома ‎запланировано‏ ‎именно‏ ‎2 ‎раунда‏ ‎замещений.

Такой ‎подход‏ ‎привёл ‎к ‎эффективному ‎отключению ‎части‏ ‎держателей‏ ‎бумаг ‎компании‏ ‎от ‎cash‏ ‎flow: ‎

  • В ‎НРД ‎по-прежнему ‎не‏ ‎проходят‏ ‎выплаты‏ ‎в ‎силу‏ ‎санкций, ‎если‏ ‎средства ‎распределяются‏ ‎через‏ ‎Euroclear. ‎
  • Российские‏ ‎депозитарии ‎- ‎прямые ‎участники ‎Euroclear‏ ‎«отрезаны» ‎от‏ ‎выплат‏ ‎в ‎валюте ‎из-за‏ ‎соблюдения ‎лимита‏ ‎в ‎100 ‎000 ‎EUR‏ ‎на‏ ‎«российские» ‎счета.‏ ‎

Держатели ‎в‏ ‎иностранных ‎депозитариях ‎(в ‎том ‎числе‏ ‎недружественные‏ ‎нерезиденты) ‎парадоксальным‏ ‎образом ‎оказались‏ ‎в ‎лучшем ‎положении ‎с ‎точки‏ ‎зрения‏ ‎сохранения‏ ‎денежных ‎потоков‏ ‎по ‎еврооблигациям,‏ ‎пусть ‎и‏ ‎с‏ ‎привычной ‎уже‏ ‎задержкой ‎выплат ‎на ‎несколько ‎месяцев.

Официальное‏ ‎сообщение-раскрытие от ‎Газпрома‏ ‎было‏ ‎опубликовано ‎только ‎15.09.2023,‏ ‎спустя ‎2‏ ‎месяца.  ‎Компания ‎подтвердила ‎наличие‏ ‎Разрешения‏ ‎Правкомиссии ‎не‏ ‎исполнять ‎пункты‏ ‎Указа ‎№430, ‎а ‎продолжать ‎делать‏ ‎выплаты‏ ‎в ‎валюте‏ ‎с ‎одновременным‏ ‎исполнением ‎неких ‎обязательств ‎из ‎п.3‏ ‎Протокола‏ ‎176/4. Этот‏ ‎протокол ‎составлен‏ ‎по ‎итогам‏ ‎того ‎самого‏ ‎июльского‏ ‎заседания ‎с‏ ‎формулировкой ‎Критериев ‎1 ‎и ‎2,‏ ‎но ‎не‏ ‎был‏ ‎опубликован ‎на ‎сайте‏ ‎Минфина ‎РФ.

Мотивация‏ ‎Газпрома, ‎видимо, ‎заключается ‎в‏ ‎недопущении‏ ‎«задвоения» ‎платежей‏ ‎и ‎снижении‏ ‎риска ‎дефолта. ‎В ‎отличие ‎от‏ ‎коллег-эмитентов‏ ‎компания ‎не‏ ‎проводила ‎Consent‏ ‎о ‎внесении ‎возможности ‎раздельных ‎платежей‏ ‎(aka‏ ‎Alternative‏ ‎Payment ‎Method)‏ ‎в ‎Условия‏ ‎выпусков, ‎сделав‏ ‎ставку‏ ‎на ‎замещающие‏ ‎облигации. ‎Если ‎перечислить ‎неполный ‎купон‏ ‎в ‎Euroclear‏ ‎по‏ ‎незамещённому ‎объёму ‎евробонда,‏ ‎наступит ‎случай‏ ‎неисполнение ‎обязательств. ‎Следовательно, ‎даже‏ ‎выплатив‏ ‎части ‎держателей‏ ‎средства ‎в‏ ‎рублях, ‎нужно ‎будет ‎эти ‎же‏ ‎суммы‏ ‎в ‎валюте‏ ‎перечислять ‎в‏ ‎Euroclear. ‎

О ‎содержимом ‎п.3 ‎можно‏ ‎только‏ ‎догадываться,‏ ‎возможно, ‎там‏ ‎содержится ‎как‏ ‎раз ‎обязательство‏ ‎Газпрома‏ ‎провести ‎по‏ ‎два ‎раунда ‎замещений ‎для ‎каждого‏ ‎выпуска, ‎осчастливив‏ ‎владельцев-резидентов.‏ ‎Только ‎вот ‎держатели‏ ‎долларовых ‎бумаг,‏ ‎которые ‎перевели ‎их ‎в‏ ‎июле‏ ‎из ‎иностранных‏ ‎депозитариев ‎не‏ ‎могли ‎вовремя ‎узнать, ‎что ‎это‏ ‎уже‏ ‎бессмысленно.

Практические ‎выводы:

  • Всем‏ ‎держателям ‎ещё‏ ‎не ‎замещавшихся ‎повторно ‎еврооблигаций ‎Газпрома‏ ‎в‏ ‎EUR‏ ‎с ‎хранением‏ ‎в ‎российских‏ ‎депозитариях ‎целесообразно‏ ‎участвовать‏ ‎в ‎предстоящих‏ ‎доп. ‎выпусках ‎ЗО
  • Бумаги ‎в ‎иностранных‏ ‎депозитариях ‎(условно,‏ ‎швейцарский‏ ‎банк ‎или ‎армянский‏ ‎брокер) ‎не‏ ‎имеет ‎смысла ‎переводить ‎в‏ ‎российские‏ ‎депозитарии ‎с‏ ‎«прямым» ‎счётом‏ ‎в ‎EuroclearТретьего ‎раунда ‎замещений ‎в‏ ‎USD,‏ ‎GBP ‎и‏ ‎CHF ‎выпусках‏ ‎евробондов, ‎скорее ‎всего, ‎не ‎состоится‏ ‎(если‏ ‎только‏ ‎Газпром ‎не‏ ‎лишится ‎возможности‏ ‎проводить ‎платежи‏ ‎в‏ ‎иностранной ‎инфраструктуре)
  • Держатели‏ ‎бумаг ‎в ‎российских ‎депозитариях, ‎в‏ ‎цепочке ‎хранения‏ ‎которых‏ ‎есть ‎иностранные ‎вышестоящие‏ ‎депозитарии ‎(ЦД‏ ‎Казахстана, ‎ЦД ‎Армении, ‎иностранные‏ ‎банки),‏ ‎смогут ‎получать‏ ‎выплаты ‎в‏ ‎валюте ‎по ‎незамещённым ‎бумагам ‎–‏ ‎Euroclear‏ ‎будет ‎«видеть»‏ ‎не ‎российского‏ ‎номинального ‎держателя.
  • Держателям ‎бумаг ‎в ‎российских‏ ‎депозитариях‏ ‎(кроме‏ ‎НРД) ‎с‏ ‎прямым ‎хранением‏ ‎в ‎Euroclear‏ ‎следует‏ ‎рассмотреть ‎варианты‏ ‎перевода ‎бумаг ‎в ‎иностранный ‎депозитарий,‏ ‎либо ‎усложнить‏ ‎цепочку‏ ‎хранения, ‎добавив ‎промежуточное‏ ‎звено ‎из‏ ‎предыдущего ‎пункта
  • Бумаги ‎Газпрома ‎входят‏ ‎в‏ ‎список ‎бумаг‏ ‎Euroclear, ‎которые‏ ‎нельзя ‎переводить ‎по ‎Мосту ‎между‏ ‎Euroclear‏ ‎и ‎Clearstream,‏ ‎только ‎внутри‏ ‎каждого. ‎В ‎качестве ‎напоминания: ‎вышестоящий‏ ‎депозитарий‏ ‎ЦД‏ ‎Казахстана ‎–‏ ‎Euroclear, ‎ЦД‏ ‎Армении ‎–‏ ‎Clearstream,‏ ‎поэтому ‎варианты‏ ‎смены ‎цепочек ‎хранения ‎могут ‎быть‏ ‎ограничены.

Глава ‎III.‏ ‎Мастерство‏ ‎фрейминга ‎

Исходя ‎из‏ ‎формулировки ‎Критерия‏ ‎1 ‎Правкомиссии, ‎эмитенты ‎изначально‏ ‎должны‏ ‎получить ‎одобрение‏ ‎(Consent ‎Solicitation)‏ ‎Собрания ‎держателей ‎по ‎разделению ‎платежей: рубли‏ ‎через‏ ‎НРД ‎в‏ ‎российские ‎депозитарии,‏ ‎валюту ‎в ‎иностранные ‎депозитарии ‎через‏ ‎«стандартный»‏ ‎механизм‏ ‎Платёжный ‎Агент->‏ ‎Euroclear/Clearstream. ‎После‏ ‎этого ‎требуется‏ ‎ещё‏ ‎одно ‎голосование‏ ‎именно ‎среди ‎держателей ‎в ‎российских‏ ‎депозитариях, ‎чтобы‏ ‎получить‏ ‎волеизъявление ‎об ‎отказе‏ ‎от ‎опции‏ ‎замещения. ‎Фактически ‎держателям ‎предлагается‏ ‎выбор‏ ‎«Деньги ‎или‏ ‎Приз», ‎при‏ ‎этом ‎от ‎приза ‎должно ‎отказаться‏ ‎75%‏ ‎владельцев.

Задача ‎сложная,‏ ‎но ‎на‏ ‎помощь ‎подоспела ‎тяжёлая ‎артиллерия ‎в‏ ‎виде‏ ‎фрейминга‏ ‎и ‎сезона‏ ‎отпусков. ‎НорНикель и‏ ‎НЛМК ‎в‏ ‎последнюю‏ ‎неделю ‎августа‏ ‎запустили ‎Опрос ‎владельцев ‎облигаций ‎2025‏ ‎и ‎2026‏ ‎годов‏ ‎погашения. ‎Опцией ‎«по‏ ‎умолчанию» ‎в‏ ‎опросе ‎фигурировало ‎Сохранение ‎прямых‏ ‎выплат, а‏ ‎чтобы ‎выбрать‏ ‎опцию ‎Замещения‏ ‎требовалось ‎подать ‎Сообщение ‎о ‎несогласии‏ ‎с‏ ‎текущим ‎способом‏ ‎исполнения ‎обязательств‏ ‎- ‎выплатами ‎в ‎рублях. ‎

Иными‏ ‎словами,‏ ‎если‏ ‎Держатель ‎не‏ ‎участвует ‎в‏ ‎Опросе ‎и/или‏ ‎не‏ ‎подаёт ‎Сообщение‏ ‎о ‎несогласии, ‎то ‎таким ‎образом‏ ‎соглашается ‎дальше‏ ‎получать‏ ‎прямые ‎выплаты ‎по‏ ‎бумагам ‎и‏ ‎соглашается ‎с ‎тем, ‎что‏ ‎Эмитент‏ ‎НЕ ‎будет‏ ‎размещать ‎Замещающие‏ ‎Облигации. ‎Получив ‎такое ‎«волеизъявление» ‎держателей,‏ ‎компании‏ ‎смогут ‎претендовать‏ ‎на ‎освобождение‏ ‎от ‎необходимости ‎выпускать ‎ЗО ‎на‏ ‎основании‏ ‎Критерия‏ ‎1.

Если ‎кому-то‏ ‎показалось, ‎что‏ ‎Критерий ‎1‏ ‎предполагал‏ ‎несколько ‎иную‏ ‎формулировку ‎выбора ‎для ‎держателей, ‎и‏ ‎очевидна ‎ложность‏ ‎дихотомии‏ ‎«платежи ‎в ‎рублях‏ ‎vs ‎бумаги‏ ‎в ‎ликвидной ‎форме», знайте, ‎вы‏ ‎не‏ ‎одиноки. ‎В‏ ‎первую ‎неделю‏ ‎октября ‎по ‎стопам ‎первопроходцев ‎пошёл‏ ‎РЖД,‏ ‎также ‎применив‏ ‎«лучшие ‎практики».

Воздействие‏ ‎эффектов ‎фрейминга ‎и ‎опций ‎по‏ ‎умолчанию‏ ‎хорошо‏ ‎изучены ‎в‏ ‎разных ‎областях,‏ ‎например, ‎в‏ ‎хрестоматийной‏ ‎разнице в ‎проценте‏ ‎соглашающихся ‎пожертвовать ‎органы ‎после ‎смерти.‏ ‎В ‎Германии/Нидерландах‏ ‎по‏ ‎умолчанию ‎предусмотрен ‎отказ‏ ‎от ‎такого‏ ‎донорства, ‎и ‎доля ‎составляет‏ ‎<15%,‏ ‎а ‎в‏ ‎Австрии/Бельгии ‎-‏ ‎«согласие» ‎(то ‎есть ‎нужно ‎специально‏ ‎поставить‏ ‎галочку ‎«нет»)‏ ‎и ‎как‏ ‎итог ‎>90% ‎умерших ‎выступают ‎потенциальными‏ ‎донорами.‏ ‎

Применённая‏ ‎в ‎проведённых‏ ‎опросах ‎инвесторов‏ ‎обёртка ‎в‏ ‎виде‏ ‎«выразить ‎несогласие‏ ‎с ‎текущим ‎способом ‎исполнения ‎обязательств‏ ‎по ‎еврооблигациям»‏ ‎(как‏ ‎будто ‎отказаться ‎от‏ ‎выплат ‎в‏ ‎принципе) ‎сделали ‎крайне ‎высокими‏ ‎шансы‏ ‎на ‎благоприятные‏ ‎для ‎заёмщиков‏ ‎исходы ‎опросов.  ‎Сжатые ‎сроки, ‎значительный‏ ‎перечень‏ ‎документов ‎(иногда‏ ‎с ‎необходимостью‏ ‎физической ‎доставки ‎в ‎адвокатские ‎бюро)‏ ‎дополнительно‏ ‎увеличили‏ ‎сложность ‎активного‏ ‎участия ‎держателей.‏ ‎Исключением ‎здесь‏ ‎является‏ ‎http://ВЭБ.РФ формулировка ‎Опроса‏ ‎которого ‎в ‎сентябре ‎2023 ‎ответственно‏ ‎повторяет ‎Критерий‏ ‎1‏ ‎(нужно ‎отказаться ‎от‏ ‎замещения).

Как ‎и‏ ‎в ‎случае ‎с ‎Газпромом‏ ‎можно‏ ‎сопереживать ‎заёмщикам‏ ‎и ‎внять‏ ‎доводам, ‎что ‎не ‎все ‎держатели‏ ‎в‏ ‎российских ‎депозитариях‏ ‎проведут ‎обмен‏ ‎евробондов ‎на ‎ЗО, ‎а ‎значит,‏ ‎придётся‏ ‎платить‏ ‎рубли ‎и‏ ‎по ‎ЗО,‏ ‎и ‎по‏ ‎евробондам,‏ ‎поэтому ‎нет‏ ‎смысла ‎множить ‎сущности ‎и ‎неудобства.‏ ‎Более ‎циничный‏ ‎подход‏ ‎позволяет ‎задуматься ‎о‏ ‎«перестраховке» ‎в‏ ‎отношениях ‎с ‎зарубежными ‎институтами,‏ ‎уклонении‏ ‎от ‎включения‏ ‎в ‎список‏ ‎замещённых ‎бондов ‎по ‎версии ‎Euroclear.‏ ‎«Целостность»‏ ‎таких ‎выпусков‏ ‎необходимо ‎дополнительно‏ ‎подтверждать ‎для ‎Euroclear, ‎что ‎влечёт‏ ‎ограничения‏ ‎в‏ ‎расчётах ‎и‏ ‎проблемы ‎с‏ ‎«проходимостью» ‎платежей‏ ‎в‏ ‎валюте.

Практические ‎выводы:

  • Критерий‏ ‎2 ‎все ‎проводившие ‎опросы ‎компании,‏ ‎кроме ‎РЖД,‏ ‎применили‏ ‎автоматически ‎– ‎по‏ ‎бумагам ‎2024‏ ‎года ‎голосование ‎не ‎было‏ ‎предусмотрено.‏ ‎Вероятность ‎замещения‏ ‎бумаг ‎2024‏ ‎года ‎погашения ‎остаётся ‎низкой
  • Результаты ‎опросов‏ ‎раскрыты‏ ‎не ‎будут,‏ ‎но ‎заявлять‏ ‎несогласие ‎целесообразно, ‎учитывая ‎последующее ‎рассмотрение‏ ‎Правкомиссией
  • ВЭБ‏ ‎вряд‏ ‎ли ‎получит‏ ‎разрешение, ‎учитывая‏ ‎«честную» ‎формулировку‏ ‎Опроса‏ ‎и ‎отсутствие‏ ‎платежей ‎в ‎иностранные ‎депозитарии
  • Перспективы ‎получения‏ ‎разрешений ‎для‏ ‎РЖД‏ ‎тоже ‎туманны, ‎учитывая‏ ‎два ‎несоответствия‏ ‎Критерию ‎1: ‎отсутствие ‎раздельных‏ ‎платежей‏ ‎в ‎зарубежные‏ ‎депозитарии ‎с‏ ‎весны ‎2022 ‎года ‎и ‎тот‏ ‎факт,‏ ‎что ‎к‏ ‎торгам ‎на‏ ‎Мосбирже ‎допущен ‎только ‎выпуск ‎РЖД,‏ ‎2.2%‏ ‎23may2027,‏ ‎EUR ‎[XS1843437036]‏ ‎

Эпилог

Хочется ‎быть‏ ‎оптимистом ‎и‏ ‎надеяться,‏ ‎что ‎разумные‏ ‎законодательные ‎инициативы ‎по ‎защите ‎прав‏ ‎российских ‎держателей‏ ‎еврооблигаций‏ ‎не ‎будут ‎вступать‏ ‎в ‎противоречие‏ ‎с ‎интересами ‎заёмщиков. ‎Тем‏ ‎более,‏ ‎что ‎ряд‏ ‎эмитентов ‎уже‏ ‎провели ‎замещения ‎после ‎выхода ‎Указа‏ ‎(ФосАгро,‏ ‎ВК) ‎или‏ ‎скоро ‎откроют‏ ‎книги ‎по ‎выпускам ‎ЗО ‎(Тинькофф,‏ ‎МКБ,‏ ‎ГТЛК).

Однако‏ ‎пока ‎реалист‏ ‎изучает, ‎где‏ ‎хранить ‎Газпром‏ ‎и‏ ‎как ‎ГТЛК‏ ‎будет ‎выплачивать ‎просроченные ‎с ‎2022‏ ‎года ‎купоны,‏ ‎на‏ ‎горизонте ‎материализовалась ‎новая‏ ‎опасность. ‎Оказалось,‏ ‎что ‎добросовестность ‎владения ‎евробондами‏ ‎можно‏ ‎подвергнуть ‎сомнению‏ ‎в ‎любой‏ ‎момент ‎и ‎перевести ‎выплаты ‎держателям,‏ ‎купившим‏ ‎еврооблигации ‎за‏ ‎последние ‎полтора‏ ‎года ‎с ‎хранением ‎в ‎рос.‏ ‎депозитариях,‏ ‎на‏ ‎счета ‎«С».‏ ‎

Творческое ‎осмысление‏ ‎ясных ‎и‏ ‎дружелюбных‏ ‎к ‎инвесторам‏ ‎положений ‎Указа ‎№430 ‎продолжается…

НЕ ‎является‏ ‎инвестиционной ‎рекомендацией,‏ ‎в‏ ‎том ‎числе ‎индивидуальной‏ ‎

У ‎автора‏ ‎нет ‎позиций ‎в ‎ценных‏ ‎бумагах‏ ‎компаний, ‎упомянутых‏ ‎в ‎данной‏ ‎статье.

Читать: 4+ мин
logo Sceptic.sec

Астра разрабатывает лампочки

Доступно подписчикам уровня
«Разумный инвестор»
Подписаться за 600₽ в месяц

Займы связанным сторонам, забалансовые долги, можно ли экономить на Research and Development, бонусы vs выручка

Подарить подписку

Будет создан код, который позволит адресату получить бесплатный для него доступ на определённый уровень подписки.

Оплата за этого пользователя будет списываться с вашей карты вплоть до отмены подписки. Код может быть показан на экране или отправлен по почте вместе с инструкцией.

Будет создан код, который позволит адресату получить сумму на баланс.

Разово будет списана указанная сумма и зачислена на баланс пользователя, воспользовавшегося данным промокодом.

Добавить карту
0/2048