Как инвестору заработать в электрогенерации?

Структуру ‎генерации‏ ‎в ‎России ‎можно ‎наглядно ‎увидеть‏ ‎в ‎инфографике:

На‏ ‎тепловых‏ ‎станциях ‎(ТЭС) ‎используются‏ ‎газ ‎(50%)‏ ‎и ‎уголь ‎(16%). ‎ГЭС‏ ‎обеспечивают‏ ‎производство ‎17%‏ ‎энергии ‎страны,‏ ‎АЭС ‎— ‎16%. ‎Все ‎остальные‏ ‎источники‏ ‎(ветер, ‎солнце,‏ ‎биотопливо, ‎геотермальная‏ ‎энергетика, ‎торф) ‎в ‎сумме ‎дают‏ ‎1%.

На‏ ‎1‏ ‎января ‎2024‏ ‎года ‎общая‏ ‎установленная ‎мощность‏ ‎электростанций‏ ‎России ‎составила‏ ‎263,1 ‎ГВт. ‎В ‎2023 ‎году‏ ‎электростанции ‎ЕЭС‏ ‎России‏ ‎выработали ‎1 ‎131,1‏ ‎млрд ‎киловатт∙час,‏ ‎потребление ‎электроэнергии ‎— ‎1‏ ‎121,7‏ ‎млрд ‎кВт-ч.

Крупнейшими‏ ‎производителями ‎страны‏ ‎можно ‎считать ‎4 ‎компании: ‎Русгидро,‏ ‎Газпромэнергохолдинг,‏ ‎Росэнергоатом ‎и‏ ‎Интер ‎РАО,‏ ‎производящие ‎56% ‎электроэнергии.

Русгидро ‎обладает ‎самой‏ ‎большой‏ ‎установленной‏ ‎мощностью ‎—‏ ‎39,4 ‎ГВт.‏ ‎Годовой ‎объем‏ ‎выработки‏ ‎электроэнергии ‎—‏ ‎144,2 ‎млрд ‎кВт-ч. ‎(13%)

Газпромэнергохолдинг: ‎мощность‏ ‎и ‎производство‏ ‎практически‏ ‎равны ‎Русгидро ‎—‏ ‎39 ‎ГВт‏ ‎и ‎146,5 ‎млрд ‎кВт-ч‏ ‎(13%)‏ ‎соответственно. ‎ГЭХ‏ ‎владеет ‎контрольными‏ ‎пакетами ‎акций ‎ОГК-2, ‎Мосэнерго, ‎ТГК-1,‏ ‎МОЭК.

Росэнергоатом‏ ‎имеет ‎меньшую‏ ‎мощность ‎—‏ ‎29 ‎ГВт, ‎но ‎производит ‎больше‏ ‎всех‏ ‎—‏ ‎204,3 ‎млрд‏ ‎кВт-ч ‎(18%).‏ ‎Его ‎акций‏ ‎на‏ ‎фондовом ‎рынке‏ ‎нет.

Интер ‎РАО ‎— ‎монополист ‎в‏ ‎экспорте ‎энергии,‏ ‎с‏ ‎мощностью ‎32,7 ‎ГВт‏ ‎и ‎выработкой‏ ‎132,5 ‎млрд ‎кВт-ч ‎(12%).

Из‏ ‎менее‏ ‎крупных ‎производителей‏ ‎Евросибэнерго ‎и‏ ‎СГК ‎— ‎частные ‎компании, ‎а‏ ‎Юнипро,‏ ‎ЭЛ-5 ‎Энерго,‏ ‎Фортум, ‎Квадра,‏ ‎Т ‎Плюс, ‎ТГК-2 ‎и ‎ТГК-14‏ ‎имеют‏ ‎листинг‏ ‎на ‎Московской‏ ‎бирже.

Русгидро, ‎как‏ ‎и ‎ФСК-Россети,‏ ‎получило‏ ‎от ‎государства‏ ‎огромные ‎обязательства ‎по ‎строительству ‎инфраструктуры‏ ‎и ‎фантастическими‏ ‎темпами‏ ‎наращивает ‎капвложения ‎за‏ ‎счет ‎долга.‏ ‎Миноритарным ‎акционерам ‎в ‎ближайшие‏ ‎несколько‏ ‎лет ‎тут‏ ‎ловить ‎нечего.‏ ‎Отказ ‎от ‎дивидендов ‎за ‎2023‏ ‎год‏ ‎— ‎тому‏ ‎подтверждение.

Ни ‎одна‏ ‎из ‎«дочек» ‎ГЭХ ‎не ‎вызывает‏ ‎интереса.‏ ‎ОГК-2‏ ‎теряет ‎щедрые‏ ‎выплаты ‎по‏ ‎ДПМ и ‎сосредоточена‏ ‎на‏ ‎привлечении ‎капитала‏ ‎путем ‎допэмиссии, ‎ей ‎совсем ‎не‏ ‎до ‎дивидендов.‏ ‎Мосэнерго‏ ‎и ‎МОЭК ‎закрыли‏ ‎отчетность ‎МСФО‏ ‎за ‎2023 ‎год, ‎что‏ ‎косвенно‏ ‎говорит ‎о‏ ‎неважных ‎результатах.‏ ‎ТГК-1 ‎из-за ‎30% ‎доли ‎финнов‏ ‎в‏ ‎капитале ‎не‏ ‎платит ‎дивиденды‏ ‎с ‎2022 ‎года ‎и ‎также‏ ‎не‏ ‎раскрывает‏ ‎отчетность.

К ‎сожалению,‏ ‎в ‎«зеленой»‏ ‎энергетике, ‎несмотря‏ ‎на‏ ‎ее ‎широкое‏ ‎развитие ‎в ‎мире, ‎потенциально ‎интересных‏ ‎эмитентов ‎нет.‏ ‎Затраты‏ ‎на ‎строительство ‎и‏ ‎генерацию ‎слишком‏ ‎высоки ‎в ‎сравнении ‎с‏ ‎основными‏ ‎способами ‎производства.‏ ‎Даже ‎с‏ ‎учетом ‎субсидий ‎и ‎компенсации ‎затрат‏ ‎государством‏ ‎рентабельность ‎ВИЭ‏ ‎(кроме ‎ГЭС)‏ ‎довольно ‎низка, ‎поэтому ‎время ‎для‏ ‎крупных‏ ‎портфельных‏ ‎инвестиций ‎сюда,‏ ‎на ‎мой‏ ‎взгляд, ‎еще‏ ‎не‏ ‎пришло.

Интер ‎РАО — единственная‏ ‎привлекательная ‎компания ‎в ‎секторе. ‎Чистая‏ ‎прибыль ‎МСФО‏ ‎за‏ ‎2023 ‎год ‎=‏ ‎135,9 ‎млрд‏ ‎руб ‎или ‎1,3 ‎руб‏ ‎на‏ ‎акцию. ‎Годовой‏ ‎дивиденд ‎в‏ ‎полном ‎соответствии ‎с ‎дивполитикой ‎составил‏ ‎ровно‏ ‎25% ‎ЧП‏ ‎= ‎0,326‏ ‎руб. ‎Характерной ‎особенностью ‎баланса ‎компании‏ ‎выступает‏ ‎отсутствие‏ ‎долга ‎и‏ ‎огромная ‎денежная‏ ‎подушка, ‎которая‏ ‎достигла‏ ‎520 ‎млрд‏ ‎руб. ‎(5 ‎руб ‎на ‎акцию).‏ ‎Также ‎интересно‏ ‎наличие‏ ‎на ‎балансе ‎дочерней‏ ‎«Интер ‎РАО‏ ‎Капитал» ‎пакета ‎казначейских ‎акций‏ ‎—‏ ‎29,56%. ‎Высокая‏ ‎ставка ‎ЦБ‏ ‎позволяет ‎получать ‎повышенные ‎процентные ‎доходы‏ ‎от‏ ‎кубышки ‎—‏ ‎40,9 ‎млрд‏ ‎руб ‎за ‎первое ‎полугодие ‎2024‏ ‎года‏ ‎(против‏ ‎19,2 ‎млрд‏ ‎руб ‎год‏ ‎назад).

В ‎2024‏ ‎г.‏ ‎Интер ‎РАО‏ ‎наконец ‎решилась ‎тратить ‎накопленную ‎кубышку,‏ ‎резко ‎наращивая‏ ‎капитальные‏ ‎вложения. ‎Если ‎в‏ ‎2021–2023 ‎гг.‏ ‎их ‎объем ‎составлял ‎44,‏ ‎64‏ ‎и ‎70‏ ‎млрд ‎руб‏ ‎соответственно, ‎то ‎нынче ‎будет ‎193,3‏ ‎млрд‏ ‎руб. ‎Почти‏ ‎половина ‎пойдет‏ ‎на ‎новое ‎строительство, ‎в ‎основном‏ ‎Новоленской‏ ‎ТЭС‏ ‎в ‎Якутии.‏ ‎Также ‎продолжаются‏ ‎покупки ‎небольших‏ ‎сбытовых‏ ‎и ‎строительных‏ ‎компаний ‎в ‎целях ‎диверсификации ‎деятельности.‏ ‎На ‎прибыль‏ ‎эти‏ ‎расходы ‎не ‎влияют.

Текущая‏ ‎капитализация ‎при‏ ‎цене ‎акций ‎22.10.2024 ‎г.‏ ‎3,81‏ ‎руб. ‎равна‏ ‎398 ‎млрд‏ ‎руб. ‎Текущий ‎P/E ‎к ‎результатам‏ ‎2023‏ ‎г. ‎=‏ ‎2,9. ‎Форвардный‏ ‎P/E ‎по ‎итогам ‎1 ‎полугодия‏ ‎=‏ ‎2,5.‏ ‎Собственный ‎капитал‏ ‎компании ‎составляет‏ ‎964 ‎млрд‏ ‎руб‏ ‎(9,2 ‎руб‏ ‎на ‎акцию).

Основная ‎привлекательность ‎акций ‎Интер‏ ‎РАО ‎—‏ ‎в‏ ‎их ‎стоимостной ‎дешевизне,‏ ‎потенциал ‎раскрытия‏ ‎которой ‎сдерживается ‎невысокими ‎дивидендами.‏ ‎По‏ ‎ожиданиям ‎руководства,‏ ‎EBITDA ‎2024‏ ‎года ‎будет ‎сопоставима ‎с ‎прошлым‏ ‎годом.‏ ‎Рост ‎процентных‏ ‎доходов ‎вполне‏ ‎может ‎увеличить ‎годовую ‎прибыль ‎примерно‏ ‎на‏ ‎40‏ ‎млрд ‎руб.,‏ ‎следовательно, ‎можем‏ ‎увидеть ‎ЧП-2024‏ ‎=‏ ‎170-180 ‎млрд‏ ‎руб ‎и ‎дивиденд ‎0,4-0,43 ‎руб‏ ‎на ‎акцию.‏ ‎Форвардная‏ ‎дивдоходность ‎= ‎10-11%.

Однако‏ ‎любые ‎стоимостные‏ ‎истории ‎имеют ‎неограниченный ‎временной‏ ‎интервал‏ ‎для ‎раскрытия‏ ‎своей ‎внутренней‏ ‎стоимости. ‎То ‎есть ‎ждать ‎более‏ ‎справедливой‏ ‎оценки ‎акций‏ ‎рынком ‎можно‏ ‎очень ‎долго. ‎Когда-то ‎в ‎будущем‏ ‎это‏ ‎случится,‏ ‎но ‎конкретных‏ ‎сроков ‎назвать‏ ‎невозможно. ‎Сигналами‏ ‎для‏ ‎переоценки ‎станут‏ ‎либо ‎переход ‎к ‎выплате ‎дивидендов‏ ‎на ‎уровне‏ ‎50%‏ ‎прибыли ‎вместо ‎25%,‏ ‎либо ‎погашение‏ ‎казначейских ‎акций, ‎либо ‎покупка‏ ‎крупных‏ ‎конкурентов ‎по‏ ‎привлекательной ‎цене.‏ ‎Кандидат ‎на ‎покупку ‎— ‎Юнипро,‏ ‎но‏ ‎здесь ‎не‏ ‎решен ‎политический‏ ‎вопрос.

В ‎моем ‎портфеле ‎существенной ‎доли‏ ‎Интер‏ ‎РАО‏ ‎нет, ‎но‏ ‎я ‎держу‏ ‎эти ‎акции‏ ‎под‏ ‎внимательным ‎наблюдением.‏ ‎Как ‎и ‎весь ‎сектор ‎целиком.‏ ‎Продолжу ‎вас‏ ‎оперативно‏ ‎информировать ‎обо ‎всех‏ ‎существенных ‎изменениях.