Куда катится Мечел? Отчет МСФО за 1 полугодие 2024 г.

Убыток ‎за‏ ‎полугодие ‎= ‎16,7 ‎млрд ‎руб.,‏ ‎в ‎том‏ ‎числе‏ ‎первый ‎квартал ‎—‏ ‎минус ‎21,2‏ ‎млрд ‎руб, ‎второй ‎—‏ ‎плюс‏ ‎4,5 ‎млрд‏ ‎руб.

Поверхностная ‎аналитика‏ ‎называет ‎главной ‎причиной ‎убытка ‎низкие‏ ‎цены‏ ‎на ‎уголь.‏ ‎На ‎многолетнем‏ ‎графике ‎картина ‎следующая: ‎по ‎сравнению‏ ‎с‏ ‎аномалией‏ ‎2021–2023 ‎гг.‏ ‎уголь ‎действительно‏ ‎рухнул, ‎однако‏ ‎в‏ ‎долгосрочном ‎масштабе‏ ‎цены ‎не ‎такие ‎уж ‎низкие‏ ‎— ‎находятся‏ ‎выше‏ ‎привычного ‎диапазона ‎50-100‏ ‎долларов ‎за‏ ‎тонну.

EBITDA ‎полугодия ‎= ‎32,8‏ ‎млрд‏ ‎руб. ‎Хотя‏ ‎показатель ‎снизился‏ ‎на ‎18% ‎к ‎прошлому ‎году,‏ ‎взглянем‏ ‎на ‎исторические‏ ‎данные:

Темп ‎текущего‏ ‎года ‎хуже ‎трех ‎предыдущих ‎рекордных‏ ‎лет‏ ‎(теперь‏ ‎мы ‎знаем,‏ ‎почему), ‎но‏ ‎не ‎особо‏ ‎выбивается‏ ‎из ‎ряда‏ ‎2016–2020 ‎годов. ‎EBITDA ‎добывающего ‎и‏ ‎металлургического ‎сегментов‏ ‎от‏ ‎прошлого ‎года ‎не‏ ‎отстает, ‎а‏ ‎энергетический, ‎несмотря ‎на ‎отрицательный‏ ‎результат,‏ ‎слишком ‎мало‏ ‎влияет ‎на‏ ‎всю ‎компанию. ‎В ‎целом, ‎операционная‏ ‎деятельность,‏ ‎на ‎мой‏ ‎взгляд, ‎находится‏ ‎в ‎пределах ‎нормы.

Как ‎объясняет ‎убыток‏ ‎сама‏ ‎компания?‏ ‎Утратой ‎контроля‏ ‎над ‎зарубежными‏ ‎активами ‎вследствие‏ ‎санкций‏ ‎США ‎в‏ ‎феврале ‎2024 ‎г. ‎Скорее ‎всего,‏ ‎списание ‎их‏ ‎стоимости‏ ‎отражено ‎в ‎строке‏ ‎административных ‎и‏ ‎прочих ‎операционных ‎расходов.

Помимо ‎этого,‏ ‎возросли‏ ‎процентные ‎расходы‏ ‎по ‎обслуживанию‏ ‎долга ‎с ‎12,6 ‎до ‎20,1‏ ‎млрд‏ ‎руб. ‎Размер‏ ‎чистого ‎долга‏ ‎вырос ‎за ‎год ‎на ‎5%‏ ‎и‏ ‎составил‏ ‎262,5 ‎млрд‏ ‎руб, ‎ставка‏ ‎— ‎16,8%.‏ ‎83,7%‏ ‎долгов ‎—‏ ‎рублевые, ‎остальные ‎— ‎валютные. ‎Нетрудно‏ ‎посчитать, ‎что‏ ‎только‏ ‎на ‎проценты ‎Мечел‏ ‎тратит ‎более‏ ‎40 ‎млрд ‎руб ‎в‏ ‎год.‏ ‎За ‎предыдущую‏ ‎десятилетку ‎компания‏ ‎стабильно ‎снижала ‎долг, ‎погасив ‎половину‏ ‎из‏ ‎фантастических ‎полутриллиона‏ ‎рублей, ‎частично‏ ‎за ‎счет ‎продажи ‎производственных ‎активов,‏ ‎но‏ ‎сейчас‏ ‎этот ‎процесс‏ ‎остановился. ‎Компания‏ ‎страдает ‎от‏ ‎высоких‏ ‎процентных ‎ставок.

Посмотрим‏ ‎на ‎историческую ‎динамику ‎прибыли:

Поразительным ‎образом‏ ‎рекордные ‎показатели‏ ‎2021–2023‏ ‎гг. ‎совпадают ‎с‏ ‎взлетом ‎угольных‏ ‎цен, ‎да ‎и ‎со‏ ‎сталью‏ ‎тогда ‎было‏ ‎то ‎же‏ ‎самое. ‎Поэтому ‎в ‎перспективе ‎2-3‏ ‎лет‏ ‎стоит ‎рассчитывать‏ ‎лишь ‎на‏ ‎повторение ‎динамики ‎2 ‎квартала ‎—‏ ‎4-5‏ ‎млрд‏ ‎руб, ‎что‏ ‎ориентирует ‎нас‏ ‎на ‎15-20‏ ‎млрд‏ ‎руб ‎в‏ ‎год. ‎Математика ‎проста: ‎60-70 ‎млрд‏ ‎EBITDA ‎минус‏ ‎40-50‏ ‎млрд ‎процентов. ‎Изменить‏ ‎ситуацию ‎к‏ ‎лучшему ‎могут ‎лишь ‎возврат‏ ‎к‏ ‎инфляции ‎цен‏ ‎на ‎уголь‏ ‎и ‎сталь ‎и ‎снижение ‎ключевой‏ ‎ставки‏ ‎ЦБ ‎РФ.

Текущая‏ ‎капитализация ‎на‏ ‎28.08.2024 ‎г. ‎при ‎цене ‎обыкновенных‏ ‎и‏ ‎привилегированных‏ ‎акций ‎100‏ ‎руб. ‎=‏ ‎55,5 ‎млрд‏ ‎руб.‏ ‎Потенциальный ‎P/E‏ ‎после ‎ухода ‎из ‎отчетности ‎1‏ ‎квартала ‎2024‏ ‎г.‏ ‎= ‎3.

Статья ‎13‏ ‎Устава ‎компании‏ ‎предписывает ‎платить ‎по ‎привилегированным‏ ‎акциям‏ ‎20% ‎чистой‏ ‎консолидированной ‎прибыли‏ ‎(МСФО). ‎В ‎2022 ‎и ‎2023‏ ‎годах‏ ‎дивиденды ‎не‏ ‎выплачивались ‎из-за‏ ‎убытка ‎по ‎РСБУ. ‎Если ‎Мечел‏ ‎стабилизирует‏ ‎прибыль‏ ‎на ‎уровне‏ ‎15-20 ‎млрд‏ ‎руб ‎в‏ ‎год,‏ ‎акционеры ‎смогут‏ ‎рассчитывать ‎на ‎выплаты ‎по ‎префам‏ ‎3-4 ‎млрд‏ ‎руб‏ ‎или ‎20-30 ‎руб‏ ‎на ‎акцию.‏ ‎Но ‎точно ‎не ‎по‏ ‎итогам‏ ‎2024 ‎г.

Стоит‏ ‎ли ‎сейчас‏ ‎покупать ‎возможные ‎дивиденды ‎20-30 ‎руб‏ ‎не‏ ‎раньше, ‎чем‏ ‎через ‎2-3‏ ‎года, ‎за ‎100 ‎рублей ‎сейчас?‏ ‎Мечел‏ ‎снова‏ ‎стал ‎зомби-компанией,‏ ‎работающей ‎лишь‏ ‎на ‎банки,‏ ‎так‏ ‎что ‎я‏ ‎покупать ‎не ‎готов. ‎Приходится ‎держать‏ ‎ранее ‎купленное.‏ ‎Оснований‏ ‎для ‎этого, ‎к‏ ‎сожалению, ‎немного,‏ ‎но ‎и ‎банкротства ‎пока‏ ‎не‏ ‎предвидится.